上汽集团:业绩略低于预期,静候行业复苏

事件:公司发布2019年中报,上半年公司实现3762.93亿元,同比下降19.05%;实现归母净利润137.64亿元,同比下降27.49%。其中,Q2实现营收1761.01亿元,同比下降22.09%;实现归母净利润55.13亿元,同比下降40.56%。

    乘用车销量增速略低于行业,新能源、出口持续增长。上半年公司乘用车销售253.8万辆,同比下滑17.6%,略低于行业销量增速(-12.9%)。分品牌来看,上海大众销售91.9万辆,同比下滑9.94%;上汽通用销售83.4万辆,同比下滑12.91%;上汽通用五菱销售74.5万辆,同比下滑29.19%;上汽乘用车销售31.2万辆,同比下滑13.18%。新能源方面,上半年公司新能源汽车销售8.2万辆,同比增长42%,继续保持快速增长势头;出口及海外销量达到14.5万辆,同比增长11.5%,整车出口继续排名全国第一。

    毛利率承压,费用略有提升。(1)上半年公司销售毛利率为12.61%,同比下降0.52个百分点;单季度来看,Q1、Q2销售毛利率为12.72%、12.49%,同比下降0.35、0.70个百分点。(2)费用端,上半年期间费用率为11.56%,同比提升0.90个百分点,主要是销售费用率提升所致(+0.95%)。(3)利润端,上半年归母净利润137.64亿元(-27.49%),Q1、Q2归母净利润分别为82.51亿元(-15.00%)、55.13亿元(-40.56%)。其中,上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱、华域汽车、上汽财务分别实现净利润98.8亿元(-36.14%)、71.1亿元(-30.59%)、8.4亿元(-58.68%)、33.6亿元(-29.53%)、28.8亿元(+2.33%)亿元。

    零部件供应体系强大,电动化、智能化同步推进。在传统零部件领域,公司零部件业务主要由华域、上汽变和联合电子组成,覆盖面广、供应体系强大。电动化方面,华域合资设立华域麦格纳生产电驱系统总成,与宁德时代合资设立上汽时代和时代上汽分别负责生产电芯和Pack。新能源动力总成三电系统的核心零部件供应体系搭建完成。其他传统汽零子公司同步推进电气化进程,覆盖热管理、底盘、车身各个领域。智能化方面华域汽车走自主研发路线,毫米波雷达已经实现量产,具有“最后一公里”自主泊车功能的荣威MarvelXPro版实现量产发布。

    行业复苏,公司有望最先受益。我国汽车市场进入普及后期、行业增速中枢下降,同时叠加宏观经济下行的影响,汽车销售短期内仍将承压。在2019年稳定总需求,刺激消费的大背景下,汽车销售对稳经济的重要性提高,下半年受益于信贷回升及销售刺激,汽车销售有望边际改善。公司产品分布均匀、抗风险能力强,随着SUV产品陆续补全,行业复苏公司有望最先受益。

    盈利预测:我们预计2019/2020/2021公司将实现归母净利润329.70/354.46/365.95亿元,对应的EPS为2.82/3.03/3.13元。公司作为整车龙头,合资品牌地位稳固,自主品牌研发投入大、新四化布局早,零部件供应体系强大,行业复苏公司有望最先受益,给予“增持”评级。

    风险提示:乘用车销量下行的风险、合资车型推进不及预期的风险。