传媒行业19H1总结:分化持续符合预期,后期继续寻找变化

19H1整体表现欠佳,内生性下滑与去年同期较高投资收益是主因。我们选取了111家公司作为研究样本,19H1传媒板块整体业绩继续弱于A股及创业板,分众等内生性下滑以及光线等去年同期投资收益较高是核心因素,板块19H1总营收同比增长1.0%(增速同比下降15.9pcpts),总归母净利润同比下降22.6%(增速同比下降106.15pcpts)。

    分行业看,互联网、数字阅读和图书出版净利润持续向上,同时,营销受宏观经济影响,电视剧、电影及院线受监管影响,净利润下滑幅度较大。19H1互联网板块在东方财富、芒果超媒拉动下归母净利同比增长28.7%,数字阅读板块在平治拉动下归母净利同比增长6.5%,图书出版板块归母净利同比增长3.7%;游戏虽然整体归母净利同比下滑2.7%,但头部游戏公司如三七互娱(归母净利润YoY28.91%)、完美世界(归母净利润YoY30.50%)等保持较高增速。

    应收周转率与应付周转率均下降,上下游账期延长。按算术平均法计算,传媒板块19H1应收账款及应收票据周转率为3.50次,同比下降0.69次;应付账款及应付票据周转率为2.96次,同比下降0.37次。应收账款周转率持续下降,反映出受经济环境影响传媒板块上市公司整体平均收账期延长,而应付账款周转率也有相应下滑,但下滑幅度不及应收账款,表明公司营运压力有所增加。

    板块整体经营性现金流净额有所改善,其中游戏、院线及营销板块现金流表现较好。采用整体法计算,传媒板块2019H1经营性现金流净额总计237亿元,同比增长53.0%,经营性现金流量净额占净利润比重同比提升34.9pct至80.1%,现金流出控制较好。其中游戏和院线板块经营性现金流净额分别为34.1亿元/32.48亿元,分别同比增长60.1%/14.9%。营销板块现金流大幅改善,经营性现金流净额从去年同期0.9亿元增长至26.82亿元,主要是因为华扬联众、利欧股份、蓝色光标贡献。

    中报主要确认部分信用损失风险,但全年资产减值损失压力已有所减少。2019H1板块整体商誉1224亿元,同比下降11%(v.s.18年全年同比下降12%)。2019H1资产减值损失总额(主要为信用损失风险)为23亿元,同比增长74%,随着18年的商誉减值风险逐步释放,并购热潮下降,有助于板块19年减值压力减轻。

    板块估值有所回升,但机构配置较低、涨幅依然靠后。传媒板块估值从16年起下滑,18年板块市盈率降至21.21x达到2011年以来新低,但从19年起逐渐回暖,当前市盈率为36.13x。19Q1基金文化、体育和娱乐业类别股票持仓市值246亿,占股票投资市值比为1.20%;19Q2持仓市值下降至209亿,占股票投资市值比下降至1.00%,同比下滑,环比持平。质押方面次新及国企质押状况相对较好,同时关注纾困基金等资本支持带来质押改善。

    投资建议:从19H1中报分析看,传媒大盘整体表现不佳,分化持续,符合我们前期观点及推荐龙头的思路,归母净利润正增长公司由18H1的60家下滑到19H1的46家,但从广告、影视看Q2大概率是低点,后续有望复苏,我们会持续跟踪复苏力度。同时,从传媒持仓看,19Q2继续处于低配状态,板块悲观因素大多反应在预期之中,积极寻找价值个股与板块边际变化:1)互联网板块【芒果】、【东财】业绩突出持续推荐,【视觉】继续关注下半年环比改善;2)游戏关注龙头【三七、完美、游族、吉比特】等增速突出,下半年提示关注现有产品的延续性和新产品上线;3)政策优势的国企龙头【人民、中视、新华、浙数】以及体育个股如【星辉】等;4)5G相关重点提示【平治、顺网】以及华为合作【芒果、新媒】;5)广电重视政策变化、营销与影视(重视即将来临的电影国庆档、电视剧综艺Q4的上线情况)寻找边际变化、图书出版攻守兼备。

    风险提示:由于经济等原因导致的行业增速下降的风险,资产减值风险,文化内容监管趋严风险。