投资策略研究*系列七十八:A股的估值、风格切换与增减持

上周,白酒板块回暖,茅台股价再创新高。三季度预告拉开序幕,部分业绩预告较好的公司涨势明显,市场虽然整体风险偏好提高,但风格仍然偏向于业绩稳定向上的公司。

    美联储宣布降息25个bp,符合市场预期。周五LPR利率跟随下调5个bp,象征意义大于实际意义,央行对降息工具的应用保持谨慎。三季度经济数据并不乐观,后续在经济下行压力加大时不排除有进一步政策调整的可能性。周一开盘标普道琼斯纳入A股、富时罗素扩容正式生效,年内11月预计将迎来新一轮MSCI扩容落地,长线资金持续流入。短期来看,市场格局仍偏震荡,但市场结构性机会仍存,可以持续关注业绩稳定向上和持续改善的方向以及消费、成长行业的龙头。

    全A估值下调0.1%:全部A股的市盈率从17.63下降到17.53,市净率1.74下降到1.73,万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从27.94下降到27.91,市净率维持2.30。此外,沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为12.24、25.59、44.12和148.03,市净率分别为1.50、1.90、2.68和3.89。

    港股、美股及A股重要指数估值水平:港股重要指数中,恒生大型股指数、恒生香港35指数、恒生指数、恒生中国企业指数、恒生中型企业指数和恒生小型股指数市盈率均低于2006年以来中位数,降至30%分位左右。美股重要指数中,道琼斯工业平均指数、标普500指数、纳斯达克指数均高于2006年以来中位数。与美股、港股主要指数相比,A股除创业板指市盈率高于历史中位数,其他主要指数的市盈率均处于历史较低水平,远低于美股的历史分位,略高于港股历史分位。

    大小盘和成长价值风格切换:小盘成长股估值上调0.1%,其他风格均下调。上周中小板和沪深300的市盈率比值从3.57上升到3.60,市净率比值从1.77上升到1.79。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.59上升到2.63,中盘成长和中盘价值的市盈率比值从1.63上升到1.64,小盘成长和小盘价值的市盈率比值从1.97上升到2.00。

    行业风格切换:金融类下调1.3%,周期类下调0.7%,消费类上调1.3%,成长类下调0.2%,稳定类上调1.0%。金融类行业市盈率8.98倍,相比2011年以来的中位数,高0.21倍标准差,市净率1.13,相比2011年以来的中位数,低0.66倍标准差;周期类行业市盈率22.53,高0.08倍标准差,市净率1.59,低1.09倍标准差;消费类行业市盈率32.69,高0.58倍标准差,市净率3.57,高0.10倍标准差;成长类行业市盈率85.08,高2.99倍标准差,市净率3.19,低0.66倍标准差;稳定类行业市盈率13.67,低0.68倍标准差,市净率1.34,低0.65倍标准差。

    细分行业估值:食品饮料、计算机、汽车、家电行业市盈率高于历史中位数水平,食品饮料、家电、农林牧渔、通信、休闲服务行业的市净率高于历史中位数水平,其他行业市盈率、市净率估值均低于历史中位数。上周电子估值上调3.3%,食品饮料上调2.9%,休闲服务上调1.0%,医药生物上调0.7%;非银金融下调3.8%,军工下调2.4%。

    风险溢价:9月以来,货币市场质押式回购,1天、7天和14天利率的均值分别为2.60、2.78和2.86,和前一个月相比分别下降2.80bp、下降0.42bp和下降0.68bp。9月以来10年期国债利率均值为3.07,和前一个月相比上升2.13bp,1年期和2年期国债利率分别上升0.04bp、下降0.54bp,5年期国债利率上升2.93bp。

    全部A股整体市盈率的倒数为5.71,减去十年期国债到期收益率,计算风险溢价为2.61%,但是万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为3.58,计算风险溢价为(0.49%),从2018年2月份以来风险溢价逐渐上行,到2019年1月达到约2倍标准差,随后向均值回归,当前值和2006年以来的历史中位数相比,高0.48%,低于历史ERP正一倍标准差。

    产业资本增减持:截至8月底,产业资本当月减持325.71亿元,增持47.72亿元,净减持277.99亿元。2018年至今,除2018年2月、10月和19年1月产业资本保持净增持,其他月份产业资本均呈现净减持状态。

    风险提示:全球经济失速,贸易摩擦反复,政策落地不及预期,企业盈利不及预期。