9月美联储议息会议点评:美联储下一步怎么走?

类别:宏观经济 机构:新时代证券股份有限公司 研究员:刘娟秀,潘向东 日期:2019-09-19

美联储宣布降息,但内部分歧加大9月 FOMC 会议声明对美国经济形势的评估总体变化不大。美联储认为,美国经济活动以温和的速度增长,就业增长保持稳定,家庭支出强劲增长,但企业固定投资和出口有所下降。鉴于全球形势对经济前景的影响,以及通胀压力减弱, FOMC 决定将联邦基金利率目标区间下调 25个基点至 1.75%-2.00%区间。委员会认为,降息将支持美国经济活动持续扩张、劳动力市场状况强劲以及通胀率接近委员会设定的 2%的对称目标,但关于这一前景的不确定性依然存在。

    根据 9月议息会议的投票结果和美联储最新公布的“点阵图”来看,美联储内部的分歧加大。此次决议较 7月底会议的投票新增一票反对,圣路易斯联储主席 James Bullard 希望降息 50个基点。“点阵图”显示,美联储官员对 2019年、 2020年利率中值的预期为 1.875%,其中有 5位官员预计 2019年底利率为2.125%,即应该维持在 2%-2.25%区间不变; 5位官员预计 2019年底利率为1.875%,即年内无需进一步降息;另有 7位官员预计 2019年底利率为 1.625%,即认为年底前仍有必要再降息一次。

    常备回购便利需等待时机,重启 QE 可期美国经济形势比较健康, 贸易谈判又有新进展,市场风险偏好回升,融资需求增加,尤其是周一美国企业缴税叠加国债拍卖,市场流动性紧缺, 9月 17日 EFFR 甚至突破联邦利率目标上限 2.25%,达到 2.3%,这干扰了降息概率,美联储降息预期一度下降至 50%左右。为了应对临时流动性紧缺,纽约联储 10年来首次开展隔夜回购操作,向市场投放流动性,缓解货币市场短期压力。

    次贷危机后,由于金融机构准备金充沛,美联储通过下限系统调控利率。

    但是缩表导致准备金收缩,再加上金融监管加强以及风险偏好下降,金融机构对准备金的需求超出美联储估计。当前的下限系统,加息容易,但由于缺乏对利率目标上限的控制,无法像欧洲央行一样通过下调利率走廊上限来降息。为了缓解流动性紧张,美联储进行一个技术性调整,将超额准备金利率下调至1.8%、隔夜逆回购利率下调至 1.7%,这种方式操作空间有限,也无法避免 EFFR突破目标上限,而隔夜逆回购利率低于目标下限 0.5个百分点,也将无法确保EFFR 始终高于利率目标下限,美联储利率调控系统“不仅屋顶漏,地板也塌陷了”。

    解决美联储利率调控系统缺陷的方案有三个。一是继续像 9月 17日、 18日一样采用公开市场操作调控流动性。但以后可能要频繁公开市场操作, 成本较高,鲍威尔表示不希望频繁进行公开市场操作。二是构建利率走廊。隔夜逆回购利率、 IOER 为利率走廊下限,然后设置一个常备回购便利利率作为利率走廊上限,但这由于技术性问题还需继续讨论。三是重启 QE,回到金融机构流动性充足状态,此时美联储的下限系统运行良好。鲍威尔发言暗示这种可能性。

    不确定的经济形势,困难的前瞻指引鲍威尔表示,如果经济确实下滑,美联储将采取一系列降息举措,但目前没这个必要。虽然鲍威尔表示美联储官员普遍认为美国经济运行强劲,但 FOMC三位票委投反对票, 表明美联储内部对美国经济形势、降息有观点分歧。

    近期公布的经济数据显示美国喜忧参半。一方面,美国劳动力市场仍然紧俏,薪资增速超预期回升,美国经济的主要动力消费者支出依旧稳健。但另一方面, ISM 制造业 PMI 跌破荣枯线,新增非农就业人数连续下降,私人投资增速疲弱,全球经济放缓和贸易局势不确定性等仍是经济下行的风险因素。

    不确定的美国经济走势决定了美联储货币政策边走边看,前瞻指引面临困难, 点阵图图也随时可能会变。相比之下,欧洲央行的货币宽松则超出市场预期、比较确定,这也是降息后美元走强、黄金价格走弱的原因。欧美经济差异很难用经济周期错位来解释,欧洲经济问题主要是结构性的,货币宽松未必能有效。

    风险提示: 美国货币政策超预期

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