家电行业中报回顾与行业前瞻:家电超预期驱动因子仍将发挥作用

行业景气承压,但好于悲观预期:对家电Q2的景气,资本市场已有较多的跟踪与讨论,彼时市场最担心的是收入增长乏力,以及因竞争加剧而损害企业的盈利。回顾Q2家电行业整体收入YoY+8.4%,环比Q1增速提升2.1pct,白电、黑电、照明、家电上游子板块的增速都有回升,即使受地产影响较大的大厨电板块,2019Q1/Q2收入YoY-1.2%/-,也未超出市场预期。而在盈利端,多重行业利好得到兑现:原材料成本和人民币币值低于上年同期、增值税下调,体现在Q2行业整体毛利率环/同比提高了0.8pct/1.0pct,而净利润率同比提高0.1pct。较为普遍的,家电企业Q2经营现金净流入出现了好转,预计和企业备货意愿下降、宏观流动性相对宽松特别是中小企业获得国家资金支持力度提升有关。当然,厨电、小家电、黑电Q2预收款同比下滑,也反应了客观上宏观经济带来的压力,特别是竞争格局相对分散的子行业。

    弱景气周期下,彰显龙头企业优势:对家电行业而言,“马太效应”的分化依然在继续:体现在子板块之间,白电、小家电企业的盈利稳定性好于黑电和上游企业,厨电、照明短期由于地产因素弹性波动;体现在子板块内部,龙头企业维持稳健增长的能力更强。以家用空调为例,上半年龙头格力、美的收入增速分别5%、10%,表现优于同行。

    站在当前时点展望下半年,我们认为一些积极改善的因素还将继续带来家电行业运行环境的改善:1)Q3人民币快速贬值,对冲部分加税影响,且在Q3会产生相关损益;2)来自地产的压力有望减小,7月竣工面积已基本恢复至上年同期水平,在未来相当长一段时期内有望维持改善趋势,提振空调、厨电的需求;3)毛利剪刀差还可持续,冰箱、洗衣机等出现产品价格上涨,若原材料价格维持当前水平或走低,下半年综合成本仍低于上年同期,毛利率或可同比继续提升。4)可能的消费鼓励政策,如8月国务院印发的《关于加快发展流通促进商业消费的意见》中,鼓励绿色智能商品消费和以旧换新。我们预计,空调新冷年厂商政策会更积极,冰洗、小家电依然维持相对平稳的增长态势,厨电在去库存的同时逐步受益地产竣工交付带来的需求改善。

    家电值得留意的风险点主要来自外部环境:若贸易摩擦继续,到年底美国将新增对中国3000亿美元输美商品加征关税,且此前已经加税的产品税率将进一步提高,范围涵盖了除按摩椅、部分小家电之外的主要家电品类。大部分企业在上半年有抢出口的安排,市场对下半年出口增速放缓有预期,加税现阶段对内销为主的大部分家电上市企业影响不大,负面影响可能要到明年及以后才会显现。当然,对主要家电企业来讲,直接影响并不会很大(参见报告《关税威胁下,重申家电股投资价值》)。长期来看,国内出口企业将会采取一些措施对冲加税影响。投资建议:下半年家电行业的运行压力有望减小,带来家电需求预期的改善,利好家电企业估值修复。我们继续看好家电板块,结合资本市场的变化,重点推荐格力电器、美的集团、浙江美大、老板电器,长线看好青岛海尔、苏泊尔、华帝股份、三花智控。其他重点个股详见报告正文。

    风险提示:资金收紧导致地产下滑超预期,外贸环境恶化。