白云山:业务整合持续推进,王老吉大健康控费增利

一、 事件概述公司 8月 22日发布 2019年半年报, 上半年公司实现营业收入 333.41亿元,同比+124.67%; 实现归母净利润 25.48亿元,同比-2.73%; 实现归母扣非净利润 22.02亿元,同比+43.10%, 基本 EPS 为 1.57元。

    二、分析与判断? 子公司并表影响营收增速, 主业内生增长仍然稳健2019H1公司实现营收/归母净利润 21.08/2.12亿元,同比+124.67%/-2.73%。2018年 5月, 公司完成对医药公司 30%股权收购; 10月完成对王老吉药业 48.05%股权收购后将两家公司纳入合并报表。上半年, 报表合并导致 2019H1营收增加 166.14亿元。扣除并表影响后,公司营收实际同比增长约 12.71%。 19H1公司毛利率 22.34%,同比-9.93个百分点;期间费用率 13.57%,同比-7.04个百分点,其中销售费用率 9.54%,同比-5.12个百分点;管理费用率 3.79%,同比-2.62个百分点;财务费用率 0.24%,同比+0.7个百分点。 子公司并表过程中,低毛利率的大商业业务对营收规模影响最大,直接拉低毛利率和期间费用率。

    2019Q2单季度实现营收/归母净利润 152.86/12.71亿元,同比分别+92.74%/-27.55%, 实现扣非归母净利润 8.32亿元,同比+24.5%。扣非净利润增长显示公司主营稳健。 19Q2公司毛利率 19.21%, 同比-7.59个百分点;期间费用率11.38%,同比-4.35个百分点,销售费用率 8.31%,同比-4.84个百分点;管理费用率 2.81%,同比+0.1个百分点;财务费用率 0.27%,同比+0.39个百分点。

    ? 大健康板块营收增速平稳, 控费维价措施大幅增厚毛利率2019H1,公司大健康板块实现营收 58.54亿元,同比+10.98%,增速整体平稳。

    上半年, 王老吉大健康公司实施控费维价措施, 使营业成本同比-10.53%,大健康板块毛利率水平达到 49.58%,同比+12.12个百分点。此外,凉茶业务仍然深挖“吉文化”精髓, 并逐步培育新品类,打造以红罐王老吉为核心的产品群。

    2019H1,王老吉继续巩固年轻化战略, 2019年夏季档制定“越热越爱走出去”传播主题,启用新代言人;同时上市王老吉刺柠吉系列、 茉莉凉茶等新品。

    ? 坚持医药新品开发,加强版块协同效应医药产品开发方面,未来公司将以“大品种”为抓手,加紧培育“时尚中药”和“巨星品种”。 研发成果方面, 2019H1,研究总院“国家犬类实验动物资源库”成功入选国家科技资源共享服务平台名单;集团获得生产批件(含补充申请批件) 5项,获得授权的国内发明专利 13项,实用新型专利 4项,新增 2个省级工程技术中心;仿制药一致性评价稳步推进,头孢呋辛酯片获得一致性评价批件。 渠道拓展方面,公司在医药渠道上以“深耕+开拓”为主线,拓展医院社区医疗业务,加快终端配送渠道下沉及零售业务的布局。板块协同方面,借助大商业板块配送网络和物流优势,公司大南药与大商业板块的协同效应将进一步增强,公司长期稳健发展可期。

    三、盈利预测与投资建议预 计 19-21年 公 司 实 现 营 业 收 入 573.90/631.29/690.35亿 元 , 同 比+35.90/+10.00/+9.40%;预计 19-21年公司归母净利润为 32.52/37.60/44.60亿元,同比 -5.50%/+15.60%/+18.60%,按照最新股本对应 EPS 为 2.00/2.31/2.74元,目前股价对应 PE 为 20/17/15倍。 目前医药板块整体估值为 37倍,其他饮料板块整体估值为 16倍,考虑到公司经营稳健性和未来长期成长性。 维持“推荐”评级。

    四、风险提示:

    新品市场开发进度不及预期,核心产品毛利率明显下滑,财务状况恶化等。