恒顺醋业:短期收入增长放缓,盈利能力仍稳步提升

类别:公司研究 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:范劲松,龚小乐,熊欣慰 日期:2019-09-18

事件: 2019H1公司实现收入 8.81亿元,同比增长 9.43%;实现归母净利润 1.42亿元,同比增长 15.28%;实现扣非后归母净利润 1.18亿元,同比增长 15.04%。其中 2019Q2实现收入 4.20亿元,同比增长 3.79%;实现归母净利润 0.70亿元,同比增长 9.37%;实现扣非后归母净利润 0.55亿元,同比增长 5.14%。

    二季度调味品收入增长放缓, 产品结构优化推动毛利率持续提升。 2019H1公司实现调味品收入 8.19亿元, 同比增长 10.58%;其中 2019Q2调味品收入为 3.91亿元, 同比增长 6.95%。公司年初提价后利润均重新投放渠道,出厂价并未提升,收入增长来源于销量增长及结构升级带来的均价提升。

    二季度收入增速放缓,我们认为主要系

    (1)年初提价后, 一季度经销商有部分备货行为,二季度消化库存增速较慢;

    (2) 终端价格已经提升, 短期影响终端动销,需要一定时间消化提价。 分品类看, 2019H1醋收入为 6.15亿元,同比增长 7.71%,其中 2019Q2醋收入为 3.14亿元,同比增长 2.58%;

    料酒维持快速增长, 2019H1收入 1.16亿元, 增长 32.58%, 其中 2019Q2收入 0.53亿元, 增长 27.55%。 由于公司进一步优化产品结构,提升产品附加值, 2019H1调味品毛利率提升 1.80个 pct 至 44.38%, 其中醋毛利率提升 2.01个 pct 至 46.42%, 料酒毛利率提升 3.18个 pct 至 34.20%。

    样板市场取得成效, 公司加大市场投入。 公司重点打造上海、 杭州、 武汉等重点区域的样板市场。 上半年华中/华南/西部/华东/华北大区收入分别增长 17.54%/14.71%/10.26%/9.94%/8.73%。 单二季度华中/华南/华东/西部/华北大区收入增速分别为 13.43%/8.73%/6.93%/-0.63%/-3.53%,华中和华东受益样板市场打造增长良好,华北由于经销商减少收入出现小幅下滑。

    费用方面, 2019H1销售/管理(含研发)/财务费用率同比+1.89/-0.16/-0.18个 pct 至 16.40%/9.77%/0.34%,其中 2019Q2销售/管理(含研发) /财务费用率同比+2.50/-1.54/-0.29个 pct。 上半年销售费用率上升主要系公司加大市场投入, 促销费增长 40%, 此外广告费、 人员费用、 运杂费增长 30%、22%、 20%。 综合来看, 2019H1公司净利率提升 1.16个 pct。

    盈利预测: 恒顺醋业是我国食醋龙头,目前行业整体集中度低,提升空间大。 公司将加速华东大本营餐饮渠道的开拓,稳健开发全国市场。 公司持续提升高端产品占比,叠加年初提价, 2019年盈利能力有望继续提升。 同时, 期待公司管理机制改善带来经营活力释放和效率提升。 我们预计公司2019-2021年收入分别为 18.89、 21.25、 23.90亿元,归母净利润分别为

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