老板电器2019年半年报点评:品牌领先地位稳固,业绩筑底有待回升

营收增速放缓,市场份额稳定领先。2019H1公司实现营业总收入35.27亿元,同比增长0.88%;19Q2公司实现营业总收入18.67亿元,同比-1.98%,受地产行业调控政策紧缩影响,上半年厨电行业整体持续低迷,营收增速放缓。产品层面,报告期内公司传统核心品类竞争力保持领先,油烟机、燃气灶、消毒柜分别贡献收入18.84亿、8.50亿、2.46亿,分别同比-1.11%、-1.74%、+8.71%,合计占总营收比重达84.49%。其中吸油烟机、燃气灶零售额市场份额分别为25.54%和23.13%,均位居行业第一。此外,公司积极布局嵌入式产品,蒸烤箱、洗碗机等新品类份额持续提升,预计将持续为公司贡献收入增量。渠道层面,上半年公司持续优化专卖店体系,重点布局零售渠道在三四线城市下沉,同时加强零售、电商、工程及创新渠道的多元渠道融合,实现线上线下协同发展。其中,受益于房地产精装修政策,上半年公司工程渠道销售额同比增长80%,未来工程渠道预计仍将是公司增长最快的渠道之一。

    盈利水平保持良好,经营性净现金流有所下降。2019H1公司实现利润总额8.00亿元,同比+2.70%。单季度来看,Q2实现利润总额4.19亿元,同比-1.10%;归母净利润3.51亿元,同比-2.11%。受益于原材料成本下行以及产品高端定位,2019H1公司营业成本下降1.80%,带动毛利率较去年同期+1.24pct至54.66%,公司盈利能力提升明显。主要品类吸油烟机、燃气灶H1毛利率分别+3.48pct、+2.24pct至58.54%、55.88%,盈利水平保持良好。Q2公司整体毛利率为54.54%,同比小幅提升0.02pct。费用方面,19Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为25.61%、3.51%、3.57%,同比分别-1.28pct、+0.04pct、+0.05pct,销售费用率下降较为明显,其他费用率基本维持平稳态势。现金流方面,Q2公司经营性现金流净额为4.89亿,同比下降13.16%,我们认为主要系工程渠道快速增长导致回款减少以及去年同期高基数所致,但公司在手资金充足,至报告期末母公司持有货币资金(含理财)42.55亿元。

    战略布局逐步加强,地产回暖有望优先受益。报告期内公司稳步推进多品类、多品牌以及技术升级三大战略,保持核心品类优势地位的同时,嵌入式新品拓展顺利,嵌入式产品有望成为公司新的增长点。在产品定位方面,公司品牌高端化趋势明显,在传统厨房大家电行业中市场领先地位稳固,稳定保持多个厨电品类市占率第一,享受长期竞争优势。短期来看,近期地产数据改善明显,竣工领先指标迅速攀升,2019年7月住宅竣工面积、销售面积单月增速分别环比提升13.52pct、5.17pct,19Q2平板玻璃内销同比增长9.72%,7月电梯产量同比增长11.4%,地产数据整体回暖向好。报告期内公司虽受地产低迷影响业绩承压,但随着地产竣工的边际改善,公司作为厨电龙头企业有望优先受益。

    投资建议:我们维持公司19/20/21年EPS预测分别为1.70/1.88/2.08元,对应PE分别为14/12/11倍。长期来看,老板品牌优势明显,品类以及品牌扩张推进顺利,规模优势有望显现;短期来看,地产竣工相关指标均已回暖,厨电受地产拉动效应最为明显,下半年或将迎来基本面拐点。维持“强推”评级。

    风险提示:地产调控加大;行业竞争加剧;原材料价格大幅波动。