比音勒芬:19年前三季度业绩超市场预期,继续重点推荐
事件:公司公布 19年前三季度业绩预告,业绩超市场预期。
公司公布 19年前三季度业绩公告, 19年前三季度实现归母净利润 3.03--3.12亿元,同比增长 47.28%--51.33%,业绩超市场预期;其中 19Q3单季度预计实现 1.30--1.38亿元,同比增长 55%-65%;公司业绩保持持续较高速增长,继续重点推荐。
19年公司线下持续拓展渠道,我们预计公司开店空间在 1500--2000家;线上开始布局,渠道结构逐渐完善。
1)线下渠道: 截至 2019年 6月 30日,公司拥有 798个终端销售门店,较 2018年末净增长 34家,其中直营店铺数量 385家,净增 20家;加盟店铺数量 413家,净增 14家。除深挖一二线城市的高端社区作为潜在市场外,公司将市场进一步下沉到发展较快的三四线城市,我们预计公司开店空间在 1500--2000家左右。
2)线上渠道: 19H1公司在线上的比音勒芬天猫旗舰店正式开业, “线下+线上”渠道布局将为客户提供更多的消费体验。
针对市场关心的【开店空间】和【存货】问题,我们进行以下解答:
1)我们如何得出 1500--2000家门店的开店空间?我们将 337个地级行政分成 4个一线城市、 15个新一线、 30个二线、 70个三线、90个四线以及 128个五线城市;其次我们通过国家统计局,百度地图、大众点评等工具,查找 337个地级城市的人均 GDP、城镇居民人均可支配收入/人均消费支出、城市内大型商场个数、比音勒芬门店数。之后对数据进行筛选和排序,针对不同等级的城市选择不同的测算依据进行估算,由此得到最终 1500--2000家的开店空间。 具体测算详见天风纺服团队前期发布的《比音勒芬 19H1半年报点评》2)公司是否存在加大的存货风险?公司存货上升的原因,我们认为主要系:1)直营门店增长:2018年直营/加盟=1:1.1,较 17年 1:1.22的比例有所提升,由于直营门店增加,需求铺货,即使当季新品也记为存货; 2)整体营收规模扩张,动销良好,加盟商的进货及退货金额也会相应增加,导致存货有所增长; 3)公司处理存货的方式影响:存货过季放一年后才开始进奥莱渠道、特卖渠道清理,因此,其处理存货的方式,本身就使公司存货周转比其他公司慢。 4)威尼斯新品系列备货也有一定影响。
我们认为公司目前存货库龄合理,奥莱店清存货能力强,存货规模在合理范围,无须过于担心存货风险。 目前 76%以上为一年内存货,且其奥莱店存货消化能力较强,导致一般库龄两年以内的存货能得到较好消化,奥莱产品折扣为 5-6折,折后仍有较大毛利空间。因此,比音勒芬在毛利空间较大+存货消化能力较强的前提下,其存货减值压力相对较小,风险基本可控。
比音勒芬是纺服行业中中报业绩表现优秀的公司之一,公司所处赛道较好,产品风格鲜明,拥有运动商务的风格,具备差异化竞争优势;同时新品牌已经开拓,未来将持续贡献业绩;另外,公司开店空间仍存,随着新品牌和新渠道的不断贡献,公司有望保持持续较快速的增长,继续坚定推荐。
1)产品及品牌端: 公司旗下拥有比音勒芬主品牌及新品牌威尼斯狂欢节。主品牌比音勒芬定位中产及以上人群,产品具备运动商务风格;同时在设计、面料、色彩和款式上面具备特色,与市场中其他品牌具备较为明显的差异,竞争压力较小,我们认为比音勒芬是其赛道上的优势企业。新品牌威尼斯狂欢节定位度假旅游服饰这一蓝海市场,着力打造亲子装、情侣装及家庭装等产品,未来将持续贡献业绩。
2)渠道端: 我们认为公司开店空间在 1500--2000家左右,未来公司仍具开店空间。
维持买入评级,预计 2019-2021归母净利润 4.1/5.4/6.9亿元;预计 2019-2021年 EPS分别为 1.34/1.76/2.23元,给予 2019年 30倍估值,对应目标价 40.20元。
风险提示: 测算数据存在误差,渠道拓展风险,产品滞销风险。