中国铁建:利润增长亮眼,工程盈利仍具潜力

扣非利润增速亮眼,工程业务盈利能力仍有望提升,维持“买入”评级

    公司发布19年中报,19H1营收3529亿元,yoy+14.2%,归母净利润93亿元,yoy+15.9%,略高于市场和我们预期,扣非归母净利增速19.4%,表现亮眼。H1公司CFO净流出325亿元,同比少流出134亿元,现金流呈现改善。H1公司总体营收增速较高,地产对利润总额增长的贡献度较高,工程业务受坏账计提的影响较大,我们认为后续盈利有较大提升空间。公司H1新签订单同比增18%,较Q1增速明显提升,在手订单充足,努力降杠杆过程中提质增效有望助H2利润继续保持较高增速,预计19-21年EPS1.51/1.66/1.78元,维持“买入”评级。

    Q2收入放缓,利润提速,H1地产利润贡献占比提升

    公司Q1/Q2收入增速19.3%/10.4%,我们预计Q2收入增速放缓主要系施工/设计/地产收入放缓所致,H1施工/设计/地产/制造收入增速16.4%/9.4%/-0.8%/21.5%。公司Q1/Q2归母净利增速13.6%/17.7%,H1施工/设计/地产/制造利润总额增速-9.7%/-8.6%/135%/31%,利润总额占比43%/11%/19%/9%,占比变化-10/-2/10/1pct,H1地产利润贡献占比提升,施工下降。我们认为施工贡献利润下滑主因系板块坏账计提同比增8亿元(增幅155%),我们预计施工业务未来盈利能力有望提升。地产利润大增除毛利率提升外,我们认为也与减值冲回及联营企业投资收益增加相关。

    地产带动毛利率上行,期间费用率稳中略降,降杠杆仍较紧迫

    H1公司毛利率9.8%,同比升0.1%,施工/设计/地产/制造毛利率同比变化-0.1/-1.8/5.8/-0.93pct,地产对综合毛利率上升贡献大,但高毛利楼盘对地产毛利率的带动持续性有待观察。H1公司销售/管理(不含研发)/财务费用率同比变化-0.03/-0.22/-0.07pct,管理效率进一步提升,资产减值及信用减值占收入比重提升0.21pct。H1末公司资产负债率78.4%,同比提升0.6pct,H1施工业务资本开支仍增加12%,但收现比同比下降3.6pct,经营性应付项目余额增速高于应收。我们判断投资类项目短期对公司降杠杆仍有一定影响,H2支付应付账款对CFO的可能影响有待观察。

    在手订单有望对收入增速形成正向影响,维持“买入”评级

    H1末公司在手未完订单2.94万亿元,是18年收入的4倍,充足在手订单有望对收入增长形成积极影响。公司H1铁路/城轨订单增速19%/28%,我们预计H2行业招标量有望维持较高水平,同时市政、房建等领域也有望为公司订单贡献可观增量。我们预计19-21年EPS1.51/1.66/1.78元,与前次盈利预测持平,当前可比公司19年Wind一致预期PE7.2倍,,认可给予公司19年7-8倍PE,目标价10.57-12.08元,维持“买入”评级。

    风险提示:负债率上升超预期,施工收入高增长持续性不及预期。