美的集团:T+3高效运营红利显现,家电龙头H1业绩靓丽

类别:公司研究 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:陈伟奇,花小伟 日期:2019-09-17

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    2019年8月30日,美的集团发布2019年半年度报告。

    公司2019H1实现营业总收入1543亿元,同比+7.4%;实现归母净利润152亿元,同比+17.4%;实现扣非归母净利润146亿元,同比16.4%。

    分季度来看,公司2019年Q1/Q2单季度收入分别为755、788亿元,同比分别变动+7.4%、+7.3%;归母净利润分别为61、90亿元,同比分别变动+16.6%、+17.9%;扣非归母净利润分别为61、85亿元,同比分别+19.8%、+14.1%。

    公司业绩略超市场预期。

    简评

    1、行业增长承压,公司实现优于行业增长,龙头优势凸显公司2019H1实现营业总收入1543亿元,同比+7.4%。其中,公司2019年Q1/Q2单季度收入分别为755、788亿元,同比分别变动+7.4%、+7.3%。

    分产品看,暖通空调2019H1实现营业收入714亿,同比+11.8%,消费电器584亿,同比+5.6%。机器人及自动化系统120亿,同比-3.8%。

    根据产业在线数据,美的2019H1空调内销量1321万台,同比+22.9%,好于行业+0.2%的同比增速;外销量1142万台,同比+7.0%。好于行业-3.8%的同比增速。

    冰箱内销量284万台,同比+0.8%,好于行业-2.1%的同比增速;外销量268万台,同比+19.0%,好于行业+2.8%的同比增速。

    洗衣机内销量635万台,同比+2.5%,好于行业-0.2%的同比增速;外销量198万台,同比+12.8%,好于行业6.1%的同比增速。

    整体上,公司在今年上半年行业压力较大的情况下,实现白电各细分板块优于行业平均的增长,白电行业龙头壁垒优势和马太效应进一步显现。

    2、电商表现亮眼,份额快速提升公司2019H1全网线上销售额达320亿,同比增幅超30%。在京东、天猫、苏宁易购等主流电商平台继续保持家电全品类第一的行业地位。

    根据天猫&淘宝数据,按零售额口径,2019H1美的家用空调线上市占率达31.1%,同比大幅提升10.38pct。

    冰箱市占率达16.8%,同比+2.64pct。洗衣机市占率为30.9%,同比+5.83pct。

    公司在今年上半年成本红利和较低库存要素的背景下,加大终端促销机型出货比例,在线上线下终端实现了良好的空调零售表现,且后续余量充足。难能可贵的是,在终端均价下降的前提下,公司依靠成本红利和高效周转进一步实现了内销毛利率的同比提高。我们认为,下半年即使空调行业竞争压力加大,也已为全年的业绩增速打下良好的基础,全年基本面无忧。

    3、机器人及自动化系统业务承压报告期内,公司机器人及自动化系统120亿,同比-3.8%,继续承压。2019H1库卡中国区业务收到订单量为3.12亿欧元,同比下滑12.8%,销售收入为2.27亿欧元,同比下滑-2.8%,订单出货比为1.37,继续维持在较高水平(18H1为1.53)。值得一提的是,2019H1国家统计局公布中国工业机器人本体销量同比下降10%,而库卡机器人本体的销量仍逆势增长。

    目前,顺德科技园生产基地一期工程已具备投产条件,同时覆盖工业机器人、智能物流、工业自动化等不同类别产品,预计在2019年年底工业机器人产线将达到六条。期待库卡中国区业务整合完成后,机器人及自动化系统业务贡献正的收入增速。

    3、受益成本与汇率,毛利率提升较多公司2019H1毛利率为30.7%同比+2.4pct。毛利率提升主要受益于1)主要原材料价格下降,报告期内,石油、铜、铝等大宗原材料价格较2018年同期分别下降5%、6%、3%。2)汇率的有利波动。报告期内,美元兑人民币中间价为6.78,同比+6.43%。低库存快周转的经营策略让公司得以更充分享受地原材料价格趋势性下行带来的利润弹性。

    分产品看,公司2019H1暖空空调业务毛利率32.08%,同比+1.83pct,收入占比同比+1.67pct;消费电器毛利率31.28%,同比+3.72%,收入占比同比-0.81pct;机器人及自动化系统毛利率22.34%,同比-2.09pct,收入占比同比-0.95pct。

    分区域看,公司2019H1国内市场业务毛利率31.58%,同比+0.67pct,收入占比同比+0.67pct;国外市场业务毛利率26.38%,同比+4.58pct。

    4、营销与研发投入加大公司2019H1净利率为10.4%,同比+0.78pct,Q1/Q2分别同比变动+0.60pct/0.96pct。

    其中,暖通空调分部的营业利润率为11.0%,同比-0.40pct,消费电器分部为12.9%,同比+2.21pct,机器人及自动化系统分部为-0.07%,同比-0.66pct。

    期间费用方面,公司2019年Q1/Q2销售费用率分别为12.60%/12.71%,同比+1.97pct/-0.12pct,家电行业存量市场竞争加剧,费用投入有所增加;管理费用率(含研发)分别为5.54%/5.66%,同比+0.19pct/+0.93pct,其中2019H1研发费用45.4亿同比增长16.3%,远超收入增速,继续保持高投入;财务费用率-0.64%/-1.21%,同比-0.78pct/+0.26pct,主要系2019H1汇兑收益较去年同期增加了9.2亿。

    5、周转效率提高,经营性现金流大幅增长库存方面,19H1存货账面余额由18年年末239亿下降至246亿,较去年同期增加+2.9%,库存商品同比+3.6%。

    存货周转天数较去年同期较少1天至45天。

    应收账款方面,19H1公司应收账款及应收票据230亿,同比+12%,周转天数较去年同期增加1天至63天。

    经营性现金流大幅增长,19H1公司经营性现金流净额218亿,同比+186%,主要是本期销售商品、提供劳务收到的现金增加较多。

    6、T+3转型变革,推动效率提升美的积极响应用户需求和痛点,在产销协同、交期透明、下线直发、供方协同四个方面展开深度变革。积极推动T+3业务模式变革和全价值链卓越运营,覆盖从产品企划到售后服务等各环节,形成了一整套倒逼机制和市场终端拉动的供需模式低线城市拓展上,美的通过持续优化拓展渠道协同系统(CCS)2.0、美云销系统和终端管理系统(RMS)应用,聚焦县、镇零售商直供、KA/TOP直供、家装店直供、电商平台直供等;借助“美的到家”小程序,为线下门店提供线上引流、终端销售及会员运营的工具,助力终端门店数字化转型。在全渠道库存透明和实物协同的基础上,打通协同仓信息流,建立全渠道库存共享及消化规则,实现系统自动调节渠道库存水平,落实一盘货管理,提高存货周转率。

    7.新能效标准出台,美的龙头优势有望发挥2019年6月14日,国家发展改革委、财政部等七部门联合印发《绿色高效制冷行动方案》。本次实施的能效新规将变频空调能效等级的市场准入门槛由5级提高到3级,能效限定值从原来的3.0提升至到3.9。这将使中国空调行业对标日本,向“全变频化”方向进化,促使空调生产企业调整产能结构,提高变频产能占比。

    我们认为,此次新能效方案发布,将使中国空调行业对标日本,出现空调“全变频化”趋势,一方面,这将促使空调生产企业调整产能结构,提高变频产能占比;另一方面,若行业产品结构调整短期内变动较大,也将考验空调生产企业供应链管理能力。整体而言,新的标准将会促进节能技术的应用和发展,也会淘汰一部分低端产品,利好空调生产中变频占比更高,产品质量更佳,供应链布局更完善的龙头公司,空调行业或将复制2016年冰箱新国标推出后市占率加速提升。

    投资建议:美的集团经过近几年T+3高效运营转型,目前正逐步收获成果,我们认为,公司在家电品类及上下游布局全面,今年上半年已经为2019全年打下良好的基础,2020-2010年白电行业新能效提升将是白电龙头集中度进一步提高,未来2-3年内公司将持续享受效率+行业整合红利,我们上调公司业绩预计,预计公司2019-2020净利润238.3亿、283.6亿,同比增长17.8%、18.9%,对应PE15.3、12.9倍,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料成本上升;汇率的不利波动;行业竞争加剧。

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