三只松鼠:线下门店加速扩张,经营质量进一步优化

收入稳步增长, 线下门店快速扩张

    公司发布半年报, 1H19实现营收 45.1亿元,同比增长 39.6%;归母净利润 2.66亿元,同比增长 27.9%。 分渠道看, 第三方电商平台 GMV 为48.1亿元,实现营收 39.98亿元,占比达 88.6%;自营 APP 的 GMV 为0.47亿元,收入为 0.41亿元,注册用户数达 167万人,客单价为 133元;

    线下营收 4.71元,占比 10.4%,其中截止半年末, 投食店和联盟小店分别拥有 73家、 78家,较 2018年年底分别新增 19家、 66家, 实现营收 2.14亿和 0.59亿元。 分品类看, 坚果和零食分别实现营收 22亿和 15.6亿元,收入占比分别为 49%、 34.7%, 同比增速分别为 9.6%、 75.7%,其中零食仍保持高速增长。 门店平效方面, 投食店为 1.75万元/平/年,联盟小店为2.09万元/平/年(2019年以前开设门店)。

    公司毛利率稳步提升,线下大举扩张拖累净利率

    1H19公司的综合毛利率为 30.86%,同比提升 0.48pp;其中坚果毛利率为 32.57%,同比提升 2.08pp; 零食毛利率为 31.42%, 同比提升 0.31pp。 公司销售管理费用率为 22.11%,同比提升 1.27pp。综合来看, 1H19的净利率为 5.91%,同比下降 0.53pp。

    盈利预测及投资建议

    三只松鼠是国内休闲食品行业龙头,其轻松活泼的品牌形象深入人心。

    公司上市后保持加速扩张趋势, 我们上调盈利预测, 预计归母净利润 19-21年分别为 4.00亿/5.00亿/6.01亿元, 考虑公司在电商渠道的领先地位,以及线下各渠道的加速扩张,参考可比公司,给予公司 19年 52xPE,对应合理价值 51.87元/股, 维持“增持”评级。

    风险提示: 原材料价格波动的风险;新零售风起,行业竞争加剧的风险;电商红利减弱,公司过度依赖电商的风险;食品安全控制的风险。