保险行业:新单短期震荡不改NBV长期稳增

类别:行业研究 机构:方正证券股份有限公司 研究员:左欣然 日期:2019-09-17

寿险新单增速震荡, 全年有望保持 NBV 正增长。19H1新单与 NBV降幅收窄,下半年增长压力总体缓释、 其中平安、国寿压力更轻——19H1国寿新单与 NBVM 双升,助增 NBV;太保、太平反之。

    平安新单降幅小于 NBVM 增幅, NBV 增长;新华反之。假设 19H2的 NBVM 同比持平,若要 2019全年 NBV 持平,则 19H2新华、太保、太平新单需分别+10%、 +13%、 +18%;平安、国寿因 H1的NBV 正增长,允许 H2新单负增长。全年新单来看,平安-6%、国寿-7%、新华+8%、太保+1%、太平+2%。 新华、太保下半年存在一定基数压力,但已有应对之策,无需过分担忧。

    ①平安个险新单增幅回落, 团险高增形成补充: 8月单月保费327亿元(YoY+11%)、累计保费 3811亿元(YoY+10%)。 具体来看,8月单月总新单 106亿元(YoY+0%), 其中个险新单 92亿元(YoY-6%)、 团险新单 14亿元(YoY+73%)形成对冲。 2019年以来,新单增速震荡,主要由于上年业务推进节奏的影响。 截至 8月,平安累计新单降幅从-19%持续收窄至-5%, 叠加续期保费保持近20%的高增,助累计总保费增速由年初的 6%稳步提升至 10%。 预计全年有望实现新单、 NBV 稳增长。

    ②国寿坚持价值为先,保费冲高回落后而回温,预计全年新单较快增长。 8月单月保费 381亿元(YoY+13%)、累计保费 4432亿元(YoY+6%)。 开门红助 1-2月保费高增、 去年短储产品的新单压力与续期不足致使 3-5月保费负增长, 销售节奏 6月起回归常态。结构改善与新单增长共振,预计全年 NBV 两位数增长。

    ③新华总保费增速下滑主要系基数压力下的新单负增长导致,增员强训+新管理层到位, 9月起保费有望加速增长: 8月单月保费 85亿元(YoY+3%)、累计保费 909亿元(YoY+8%)。 新华 18Q2升级健康无忧 C1、 18Q3全力推出多倍保,一系列营销活动下,健康险同期新单基数压力较大,导致单月保费增 4月以来持续下滑。但公司上半年坚持优增、强训, 代理人增长迅速, 且经过一定时间的培训后, 预计 9月起将实现产能释放。同时, 公司新管理层到位, 有关工作安排逐步落地。 监管对新产品定价利率的限制( 上限由 4.025%下调至 3.5%) 之下,公司开门红4.25%产品“ 惠添富”仍可销售,较同类储蓄险将形成比较优势。

    因此, 9月起保费有望加速增长,预计全年 NBV 稳增。

    ④太保短储+保障并济, 以多元化产品积极应对基数压力、维持NBV 稳定: 8月单月保费 197亿元(YoY+0%)、累计保费 1696亿元(YoY+6%)。 太保下半年面临一定基数压力, 6月以来, 新单基数压力增大, 单月保费增速回落; 但续期助累积保费稳增。

    为平滑去年 7-8月冲量产品“利赢年年”带来的基数压力, 公司今年同样推出类似的短储产品;叠加价值率更高的新保障险“金福人生”,以期实现价值稳增。

    产险稳增, 车险保持低速增长。 就 8月单月保费来看, 平安财221亿元(YoY+9%)、太保财 101亿元(YoY+15%)、太平财 19亿元(YoY+6%)、人保财 309亿元(YoY+12%),继续稳定增长。 其中,平安车险 8月保费 153亿元(YoY+2%)、人保车险 201亿元,保持低速增长。 严监管下, 车险费用率将有所改善; 随着费改深化,车均保费大概率下滑, 我们推断车险的主要增长点为转续保。 同时,赔付端将对承保盈利造成一定压力。 因此龙头险企在渠道、定价、 定损等方面优势突出, 有望提份额、稳赔付,持续实现超额承保利润。

    投资端确定性边际改善, 极端情况亦不存在利差损的可能。 考虑到长端利率或震荡下行( 目前仅 3%左右)、 权益市场触底企稳,我们假设上市险企 2018年有 20%的非标资产和债券到期,同时假设新增债券收益率 2.8%、非标收益率 5.5%、股票+股基收益率 5%, 则上市险企 2019年综合投资收益率仍将达 5%以上,高于目前负债资金成本( 低于 3%), 仍可获利差益。

    低负债成本+利润与价值储存能力+ beta 属性,将助力保险板块在外部不确定性与降息预期下取得超额收益。 ①上市险企目前负债成本普遍低于 3%; 同时资产负债匹配能力较强,资产久期一般在 6-8年,到期再配置比例不大( 约 20%)。 即使降息后债券再配置收益率下滑, 权益市场回暖的弹性仍将助力投资端保持高回报, 大概率保持利差益,业绩大概率不受负面影响。

    ②上市险企负债久期 11年左右、 保单期限较长; 大数法则下,保单在销售的同时即可锁定部分利润,并在将来的保单有效期内释放——利润上体现为剩余边际释放( 一般约 10%-11%), EV上体现为年初 EV 预期回报( 一般为 8%-10%), 业绩稳健增长具备确定性。 目前外部环境不确定性加大, 高分红、 业绩稳健增长的标的大概率可获超额收益。 ③保险股本身具备 beta 属性,降息环境下一般会紧随券商股、 取得超额收益。

    投资建议: 新单下半年压力缓释, 优质增员+产品多元+降息储蓄险销售更易,预计均将实现全年 NBV 正增长。 叠加减税效应、稳定的产险承保利润、 寿险存量业务利润释放和资产负债匹配优势, 保险股攻守兼备、大概率取得超额收益。 悲观假设下,行业估值 1.1-1.5倍; 当前行业估值仅 0.9-1.4倍, 年末估值切换后, 2020年估值仅 0.7-1.2倍。推荐中国平安、 中国人寿、新华保险、 中国太保。

    风险提示: 长端利率持续下滑、资本市场大幅波动,投资收益大幅降低; 经济数据不及预期、 保费增长不及预期。

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