福耀玻璃:短期承压长期成长性不改

事件: 公司发布 19年半年报: 公司实现营收 102.9亿元, 同比增长 2.0%;

    实现归母净利润 15.1亿元, 同比减少 19.4%; 实现扣非归母净利润 13.4亿元, 同比减少 26.8%。

    点评:

    短期承压,长期成长性不改。 上半年, 公司得益于海外业务快速拓展,中和了国内汽车销量大幅下滑的影响,公司营收同比增长 2.0%至 102.9亿元。

    其中, 海外业务营收占比从 18H1的 38.7%提升至 19H1的 48.3%。但由于汽车行业持续低迷,公司主营业务毛利率同比下降 4.54个百分点至 37.2%:

    1) 汽车玻璃: 毛利率下降 1.23个百分点至 34.5%; 2) 浮法玻璃: 内部浮法玻璃需求始终低于预期,浮法玻璃存货周转率从 140天升至 176天,毛利率同比下降 6.5个百分点至 34.6%。公司三费费用率同比提升 0.9个百分点至 21%;其中,公司 19H1产生汇兑收益约 0.3亿元, 18H1约为 0.6亿。

    最终公司实现归母净利润 15.1亿元, 同比减少 19.4%; 扣除汇兑损益后归母净利润为 14.7亿元, 同比减少 18.4%。

    19Q2盈利能力下滑。 19Q2公司实现营收 53.5亿元, 同比增长 0.3%, 环比增长 8.5%。毛利率分别同比和环比下降 5.9和 3.0个百分点至 36.1%。由于汇率波动等因素,公司三费费用率同比上升 2.6个百分点, 环比下降 7.2个百分点至 17.6%。最终公司实现归母净利润 9.0亿元, 同比下降 31.1%;

    扣除汇兑损益后公司实现归母净利润 7.4亿元, 同比下降 28.1%。

    海外市场持续爬坡, SAM 有望打开新空间。 福耀北美工厂 19H1实现营收19.1亿元, 同比增长 13.7%;实现净利润 1.5亿元, 同比增长 16.4%; 净利润率同比提升 0.2个百分点至 7.7%。我们预计随产能爬坡, 北美工厂贡献利润有望持续提升。此外, SAM 目前处于破产整合阶段,但从长远来看 SAM有望为福耀打开新的成长空间,并有望成为福耀进入欧洲的又一个 “跳板”。

    行业大有可为,福耀有望实现出口替代。 在国内行业分化加剧,龙头加速扩产的背景下,福耀有望实现量价齐升: 1)量: OEM 市场中,随美国工厂产能爬坡和欧洲区域的持续渗透, AM 市场中,随市场整顿及公司持续布局,市占率有望稳步提升。 2)价:随汽车玻璃多功能化、集成化等,我们预计未来 3-5年公司汽车玻璃单价 CAGR 有望达 3%。

    投资建议:

    公司为全球汽车玻璃行业龙头, OEM 市场随美国工厂产能释放全球市占率提升可期; 国内 AM 市场业务有望迎快速增长期; SAM 更有望为公司打开长期的成长空间。 由于此前对于汽车销量复苏过于乐观,下调公司 19-20年归母净利润,分别从 34.0、41.3下调至 32.5、39.9亿元,对应 EPS 为 1.30、1.59元/股, 维持“ 买入” 评级。

    风险提示: 北美工厂产能释放不及预期、全球汽车景气度大幅下行等。