恒立液压:业绩符合预期,油缸量价齐升,泵阀翻倍增长

支撑评级的要点

    2019年业绩持续高速增长,基本符合预期。2019年Q1和Q2分别实现收入15.7和12.2亿元,同比增速分别为61.6%和2.6%,实现净利润3.26亿元(同比增速108.1%)和3.45亿元(同比增速12.3%)。我们认为由于收入确认因素,二季度收入增速下降,但毛利率和净利率水平均大幅提升,单季度毛利率达到39.9%,净利率达到28.2%,同比/环比均大幅提升,创近5年来最高值。

    受益下游挖机销量新高,油缸产品量价齐升。公司挖机油缸产品收入增速高于挖机销量增速,体现量价提升格局。根据中国工程机械工业协会行业统计数据,2019年H1挖机行业销量13.7万台,同比增长14.2%。同期公司油缸销量25.56万支,同比增长13%,挖机油缸收入12.33亿元,同比增长25%,超过行业和公司销量增速。此外非标油缸由于产能让渡给挖机油缸,实现收入6.33亿元,同比增长8%,销量7.86万支,增速18%。非标油缸单均价在下滑,主要与产品类型相关,毛利率水平保持提升态势。

    泵阀产品业绩爆发,保障未来2年持续增长。公司泵阀产品快速放量,应用场景持续拓展,挖机泵阀方面,由小挖向中大挖延伸顺利;非标泵阀方面,高空作业平台,起重机等多场合同步扩展。2019年H1液压科技收入增长100%,同时由于规模效应,产品毛利率和净利率大幅提高。我们认为公司泵阀产品种类持续增加+应用多元,随着产能的顺利爬坡,有望贡献业绩未来2年持续增长。

    费用率整体下降,财务费用贡献收益。受益于规模效应,公司管理费用率和销售费用率,同比分别下降0.51和0.42个pct。财务费用为-1436万元,同比转负为正,主要因为二季度美元汇率增值带来的汇兑收益影响。公司2019H1共实现8068万元汇兑收益。研发费用率维持稳定,持续投入扩宽护城河。

    公司盈利能力持续提升,且计提充分,日后存冲回可能。受益于新产品快速放量和强成本管控能力,公司盈利能力持续提高。公司净资产收益率为11.56%,同比提高6.99pct。公司报告期内资产减值损失同比增加20%,主要为本期坏账准备和存货跌价准备增加所致,其中本期存货为10.73亿元(同比增长16%),计提存货跌价准备为9089万元,同比增长85%。我们认为公司计提充分,之后存在冲回的可能。

    估值

    根据对挖机行情的判断和公司扩产进度的测算,以及2019年中报,我们微调2019-2021年盈利预测,净利润分别为12.01/13.83/15.95亿元,对应EPS分别为1.34/1.55/1.79元,对应PE为21.4/18.5/16倍,维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    房地产/基建投资失速下降,挖机销量大幅下滑,非标领域拓展不及预期。