泸州老窖:中高档酒齐发力、产品结构升级带动业绩高增长

业绩总结:公司2019年上半年实现营收80.1亿元,同比+25%,归母净利润27.5亿元,同比+40%;其中19Q2单季收入38.4亿元,同比+26%,归母净利润12.4亿元,同比+36%;收入符合预期,利润略超预期。

    中高档酒齐发力、产品结构升级带动收入和利润高增长。上半年高档酒实现收入43.1亿元,同比+30%,主要受益于高档酒需求增加,渠道持续开拓,加大费用投放和前置,略有提价。中档酒收入22.2亿元,同比+35%,估计特曲60贡献收入将近5亿元,增速超过30%;老字号特曲受益予市场开拓和渗透率提升,销量大幅增长,同时连续两次提价(直接提价10元+换包装提价),带动收入增长将近40%。低档酒收入13.8亿元,略有增长,但产品结构升级明显,毛利率大幅提升超过6个百分点。整体来看,中高档酒发力维持收入快速增长,毛利率提升带动利润增速远高于收入增速。

    盈利能力大幅提升,费用率略有增加;预收款重拾增长,现金流大幅提升。上半年毛利率同比增加4.8个百分点至79.7%,主要受益于货折减少、中档酒放量、低档酒产品结构升级;费用率略有增加,主因是公司加大费用投放,更多费用前置至终端和消费者,包含研发费用的管理费用率下降1个百分点;净利率提升3个百分点至34.7%。预收款13.9亿元,同比+27%,环比+8%;经营活动现金流入同比+32%,现金流大幅提升。

    茅台批价维持在高位+终端缺货,利好国窖;逐步开拓华东和华南市场,全国化布局取得成效。目前,飞天批价维持在2400元左右,且终端缺货明显,直营店和连锁店预约购买依然积极,利好五粮液和国窖等高端白酒。受益于茅台和五粮液批价上行,公司批价持续回升,目前在780元左右。从18年开始积极开拓华东和华南市场,呈现高速增长,全国化布局取得阶段性成效。同时,目前来看,公司在高端酒中估值最为便宜,估值提升值得期待。

    盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入分别为162亿元、196亿元、234亿元,归母净利润为47.3亿元、59.4亿元、73.8亿元,EPS为3.23元、4.05元、5.04元,对应动态PE28倍、22倍、18倍,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险。