中直股份:直升机空间明确,业绩加速增长

公司现为国内直升机制造业的主力军,已逐步完成主要产品型号的更新换代,完善了直升机谱系。公司2013年重大资产重组收购航空工业内军用直升机零部件制造及民用直升机整机制造资产等。拥有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等型号,以及Y12和Y12F系列飞机等,基本形成“一机多型、系列发展”的良好格局。

    航空产品生产交付高增长,公司业绩进入高速增长期。公司增长趋势明确,2018年实现营业收入130.66亿元,同比增加8.4%,归母净利润5.10亿元,同比增长12.1%,其中直升机业务由于销量增长实现收入102.45亿元,同比增长14.53%。进入2019年,得益于航空产品生产交付增加,公司业绩进一步加速,上半年实现营业收入69.00亿元,同比增长28.75%;归母净利润2.41亿元,同比增长35.50%;扣非后归母净利润2.32亿元,同比增长35.18%,表明公司业绩已进入高速增长期。其中,下属四个分部收入均双位数增长,特别是哈尔滨分部收入同比近乎翻番,利润总额也均有较高增长。

    我国军用直升机与美军规模差距较大,且尚存结构性空白,未来空间广阔。我国军用直升机总量尚不足美军的六分之一。从数量分布上来看,目前我国军用直升机国产机型近七成,但单一系列上进口机型占比仍居首位,且在美军装备最多的通用型直升机方面存在结构性空白。预计到2025年,我国对应市场空间有望超千亿,再考虑交付后维护升级的费用,军用直升机的市场空间有望超过2000亿元人民币。

    公司是我国直升机领域主要制造商,有望充分享有行业红利。作为我国直升机领域主要制造商,就军用而言,随着军费适度稳定增长及一流军队建设持续推进,陆军向全域作战、立体攻防转型,预计下游需求旺盛,有望带动公司业绩进一步加速增长。另外,作为产业链下游具有主导地位的主机厂,军品定价机制改革的推进也有望提升公司的盈利能力。就民用而言,目前国内仍以进口机型为主,广阔的民用市场一旦爆发,有望成为公司业绩助推器。

    直升机板块资产证券化已迈出重要一步。公司控股股东中航科工拟收购中航直升机100%股权,中航直升机合计持有中直股份25.03%的股份,下属有哈飞集团、昌飞集团的武装直升机总装业务。收购完成后,中航科工将囊括航空工业直升机板块所有资产,存在进一步整合资产的可能性。中直股份作为中航科工下属重要上市公司,也是航空工业集团直升机板块A股唯一上市平台,未来在资产证券化方面有望得到控股股东的重要支持,为上市公司发展带来新的机遇。

    军工行业股权激励和工资总额改革有望实质突破,带来改革利好。近期,《改革国有资本授权经营体制方案》出台,国资投资运营公司在股权激励审批等方面获进一步授权放权。国资委表示,央企控股上市公司实施股权激励的操作指导文件将于年内出台。

    我们认为,央企控股上市公司股权激励有望提速,军工行业股权激励和工资总额改革有望迎来实质性突破。随着改革红利释放,公司有望从中充分收益。

    盈利预测和投资建议:预测2019-2021年公司归母净利润分别为6.39亿、8.30亿和10.75亿元,对应估值分别为46、35和27倍,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:航空军品研发技术风险,生产管理风险。