中炬高新公司动态点评:利润略有波动,活力逐步释放

2Q19业绩略低于预期。业绩分解:2Q19美味鲜收入增15.3%符合预期,归母净利增8.0%低于预期,主因在于管理费用超预期增长。母公司2Q19亏损1089万,导致合并报告利润增速低于美味鲜。

    调味品稳健发展,市场扩张逐步进行。调味品业务2Q19增速约15%,较一季度增速相仿,增值税下调利好并未体现在报表中,原因在于公司让利给渠道。2Q19主力品类酱油保持11%的稳定增长,估计味极鲜单品增速超40%,仍是主要增长来源;鸡精粉、食品油增速分别14%与46%,部分程度受益于餐饮市场开拓;蚝油、料酒等小品类增速在50%以上,仍显出新品类良好成长性。从区域上看,2Q19中西部与北部地区分别23%与22%,保持较高成长性,应是于公司大力进行三四级市场开拓,加快空白市场覆盖有关。上半年经销商净增加111个,季末经销商总数达975家。渠道裂变拆分,人员管控更加到位,公司市场运作精细化程度再度提升。估计全年调味品业务大概率增长15%。

    2Q19净利低于预期,管理费用率提升是主要原因。2Q19毛利率40.3%,同比降0.9pct。扣除母公司来看,2Q19所有子公司合计毛利率同比降1.6%,下滑幅度不大,更多是来自包材等成本价格提升,以及产品结构影响(低毛利率的非酱油品类占比提升)。2Q19合并报表管理费用率(不包含研发费用)下降1.4pct,是影响利润增速主因,主要源于管理人员待遇提升,以及职工社保费用增速等。2Q19销售费用率基本持平,无大影响。1H19地产业务确认收入0.6亿,利润0.2亿,对合并报表利润也起到正面贡献。

    机制活力逐步释放,中长期有望加速发展。19年为宝能正式入驻中炬高新首年,开展多项磨合工作:一是保持美味鲜核心管理团队的稳定,重点支持调味品业务发展;二是内部建立人才选拔及培养体系,打破国企体制束缚,以市场化手段进行团队管理。公司公告对核心管理人员的激励考核制度,在原有基础上增加了超额业绩的超额激励,弥补原有制度不足,形成更加市场化的激励机制。收回少数股东权益事项已进入仲裁阶段,过程可能略有波折,但公司全力推动该事项进行。我们看到中炬高新各项改善正在逐步落地。公司中期目标是五年“双百”,内部管理机制理顺后,中炬有望大踏步向前,配合激励制度,中长期来看有望实现加速发展。

    盈利预测与投资建议:略下调19年盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.89、1.08、1.33元,同比增16%、21%、23%。考虑到19年有细化销售人员考核、高管超额激励制度等动作,调味品的经营应处于良性发展轨道。如果宝能解决公司少数股东权益的历史问题,改善不断落地,将对公司形成持续催化。叠加MSCI扩容将纳入中炬高新,长期仍看好公司发展,维持“强烈推荐”投资评级。

    风险提示:食品安全事件、原材料价格波动风险。