纺织品、服装与奢侈品行业:品牌经营分化备货谨慎,制造订单转淡去库积极

类别:行业研究 机构:长江证券股份有限公司 研究员:于旭辉,雷玉,李俐璇,马榕 日期:2019-09-10

本周专题

    2018下半年消费景气转淡,高基数进一步拖累 2019上半年零售表现。考虑到四季度电商平台活动集中,且实体零售的活动参与度明显提升,低基数效应下,预计接下来服装零售增速有望延续改善。上市公司层面,上半年品牌服饰企业经营降速,头部品牌公司经营韧性更强。盈利端,受低效渠道调整、次新店费用均摊及营销策略等多因素影响,品牌服装企业销售费用率明显提升。经营效率层面,品牌服装公司多强化存货及应收账款管控,报表端资产质量改善显著,零售趋弱背景下销售回款尚可,外部经营环境趋弱背景下,品牌公司加大对合作伙伴的回款速度,一定程度上抵消了谨慎备货对经营性现金流净额的提振。

    盈利能力层面,利润端承压拖累 ROE 表现,下半年销售改善的背景下,预计刚性费用分摊压力减弱,净利率提升有望带动板块 ROE 改善。

    2018下半年以来纺织制造整体订单转淡,利润表现承压;其中出口承压主因外需放缓影响,贸易摩擦对输美产品影响有限。纺织制造环节出现累库趋势,其中坯布环节去库顺利。现阶段品牌企业订货谨慎且加大供应链效率管控,预计短期制造企业订单较难明显恢复;但考虑到目前下游行业库存水平可控,后续零售环境改善有望推动纺织制造环节订单较快恢复。上市公司层面,纺织制造板块收入自 18Q4起明显放缓,贬值部分对冲纺企成本端压力,板块毛利率维持平稳。经营效率层面,板块公司上半年合理控制原材料备货节奏、积极推进库存消化,受益于品牌服饰加快采购回款,板块经营性现金流表现均较优。盈利能力层面,资产周转率降低拖累 ROE,库存消化有望边际缓解周转压力,但考虑到短期订单偏弱状态较难改善,预计下半年纺织制造板块 ROE 仍将承压。

    行业观点

    服装零售表现偏弱但库存水平得到有效控制,预计下半年终端零售有望延续改善趋势;制造端订单偏弱且库存压力较大,预计短期景气承压。维持优质服装公司 19年业绩有望“前低后高”的判断,服装公司目前估值偏低,仍具有确定、显著修复空间,建议增加底部配置,静待业绩拐点。优选精炼内功、持续进化的龙头个股:森马服饰、歌力思和比音勒芬,高景气运动行业龙头安踏体育和李宁,建议关注海澜之家和太平鸟。同时,持续重点推荐布局高景气电商赛道,马太效应背景下龙头地位愈发强化的南极电商,关注开润股份。制造层面关注具备海外产能布局优势的垂直一体化龙头申洲国际和健盛集团。

    行情回顾

    上周,纺织服装行业板块上涨 3.32%,跑输沪深 300指数 0.60pct,排名第 20。

    风险提示: 1、终端零售环境恶化的风险;2、外延并购及内部整合不及预期的风险;3、原材料价格及汇率大幅波动的风险。

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