策略一周回顾展望:降准的边际影响应弱于国常会

一、市场普遍对“房住不炒”下的“宽信用”效果心存疑虑,降准对于 A 股的边际影响应弱于国常会。行情的本质未变,9月多种乐观预期叠加,风险偏好主导市场;10月是验证期,重点观察“宽信用”效果,需中性客观。

    近期最重要的催化,实际上是 9月 4日的国常会,这次会议确定了全面降准和定向降准的政策方向,更重要的是明确了后续专项债发行的投向和节奏。至此“加大逆周期调节力度”的政策组合已清晰浮现。9月,A 股提前迎来了“二次政策底”预期的发酵,风险偏好主导市场反弹的窗口被延长了。同时,这也使得 9月和 10月的主要矛盾变化变得“泾渭分明”,9月乐观预期容易发酵,市场上行阻力较小;10月则来到了基本面和政策面的验证期,8月出口下行,印证了我们海外环境影响在三季报体现的判断,市场很难对 10月后的基本面验证有太高期待。只有政策对冲带来了“宽信用”效果的实质改善(这决定了专项债比“双降准”重要),市场才有继续上行的基础。这个阶段需“脚踏实地”,“好高骛远”是行不通的。

    对于 9月 6日的降准,我们认为,尽管政策执行的快节奏超预期,但市场普遍对“房住不炒”下的“宽信用”效果心存疑虑,降准对于 A 股而言并不是一个重要的政策催化,其边际影响应弱于国常会。沿着相同的思路,我们的体系中,另一个不那么重要的潜在催化是MLF 降息。5月以来,全球宽松预期发酵,中国却不是主力。这期间,海外货币政策约束根本不是问题(所以无须过多考虑“跟随降息”的概念),中国货币宽松进程落后的主要原因还是经济“调结构”的客观需要。所以,后续全球宽松进程是重要的,因为这决定了货币环境的走向,是海外风险偏好的重要影响因素,通过抽象关联影响 A 股。关注 9月 12日欧央行降息预期和 9月 19日美联储降息预期的验证情况(目前两个地区利率期货隐含的降息概率都是 100%) ;而对于 A 股而言,中国“宽货币”的政策可能不是 风险偏好的核心影响因素。

    对于 10月的验证期,我们提示“大道至简”的基本面信号验证,届时决定市场走向的可能就是信用利差、PMI、社融存量同比、M1同比-M2同比等关键总量指标的验证情况。

    需要特别提示的是,2018Q4地方一般债和专项债发行总量 1594亿元,2019Q4提前下发 2020年专项债额度,地方债发行量同比显著改善是大概率。尽管 2019Q1地方债发行量 11848亿元,基数较高,但 2020Q1专项债发行预计年初即开始,同比维持稳定增长的概率同样不低。我们对社融存量同比中专项债贡献的部分是乐观的。但对于房地产和其他内需主导的部分,我们认为还是耐心等待数据验证为宜。

    二、过去一周,是 7月以来赚钱效应扩散最快的一周。政策密集催化,量化指标接近高位钝化区域,短期市场大概率将保持活跃,珍惜当下。

    短期政策密集催化,9月市场由风险偏好主导特征被进一步夯实,此时通过观察量化指标来判断行情演进阶段的重要性增加。实际上,过于一周,是 7月以来赚钱效应扩散最快的一周,量化指标接近高位钝化区域:

    (1) 全部 A 股的 MA60强势股占比上升 29%至 62%,总量上仍有进一步扩散的空间。而近期的优势资产国防军工、计算机、非银金融、通信、电子和医药生物的强势股占比均超过 80%,初步进入了高位钝化区域。

    (2) MACD 弱势股占比指标回落 3.93%至 2.75%,已处于低位钝化状态。

    (3) 融资情绪指数上行 7.81%至61.46%,距离绝对高位仍有距离,短期仍有进一步上行的空间。

    现阶段是量化指标上行最快的阶段,短期市场大概率将保持活跃,优势板块的动量延续和赚钱效应扩散可能同步推进,反弹结构将逐渐趋于完备。同时,除非出现决定性的重磅政策催化,9月出现的高位钝化段在 10月一直延续的概率并不大,即量化指标目前也支持 9月和 10月属于两个不同的波段。这可以支持我们 9月顺势而为,临近 10月重新评估仓位结构的策略。

    三、市场怀疑“宽信用”的效果,顺周期资产 9月可能难有大机会,只看好券商“最优 beta”的短期机会;继续看好优势资产(电子、通信,医药、白酒,军工)动量延续。

    市场怀疑“宽信用”的效果,所以顺周期资产(这里主要指周期、建筑装饰和房地产)在 9月很难成为阶段性相对收益绝对占优的方向(当然,我们并不反对投资者底部布局周期,为 10月政策对冲验证期准备交易价值较高的持仓)。也正是因为这种怀疑,市场面对逆周期调节政策密集催化,才选择了“最优 beta”券商作为突破的方向。继续看好三类优势资产:

    (1) 远期基本面存乐观预期的电子和通信;

    (2) 业绩验证风险低的传统核心资产,重点关注医药和白酒;

    (3) 军工直接受益于国庆阅兵。