涪陵榨菜公司点评报告:榨菜销售增长出现修复迹象

类别:公司研究 机构:中原证券股份有限公司 研究员:刘冉 日期:2019-09-06

二季度涪陵榨菜的销量增长较一季度明显修复,较预期更为积极。20191H,涪陵榨菜在商超渠道的销量增长为5%,与我们的预测一致。从商超渠道来看,2019年3月、4月、5月和6月,涪陵榨菜的销量同比分别增长9.8%、4.06%、2.03%和8.1%。考虑到1月和2月,涪陵榨菜的销量增长仅分别为1.3%和4.4%,3月份以后销量增长明显修复。根据商超渠道的调研,关于涪陵榨菜全年的销售我们有几点新的看法:一,涪陵榨菜的销量增长正在修复,情况比之前预期的更好一些;二,涪陵榨菜的市场价格在经过2017、2018年大幅上涨之后,2019年有所回落,但幅度不大,目前已经稳定下来,与上年同期持平。三,根据我们的数据观察,2018年6月份以后,涪陵榨菜的提价幅度与销量增长呈反向关系,即提价幅度小销量增长快,提价幅度大销量增长回落,故目前市场价格的回落有利于下半年销量的增长。我们调高公司全年的销售增幅,其中维持价格零增长的预测,而将销量增长从5%调高至8%。

    公司的部分核心市场增长很快。按照销量口径,公司销量占比较大的市场包括:北京、上海、浙江、江苏、山东、安徽、湖北、广东、广西、福建和江西。上述市场中,20191H商超销量增长较好的有上海、北京、安徽、广东和海南、江苏、湖北市场,销量增速15%至30%,这些市场在公司结构中的占比达到53%至55%,属于核心市场;低增长或负增长的市场有天津、河南、河北和内蒙、山东、广西、福建和江西,这些市场在公司结构中的占比为20%至25%,属于一般市场。在核心市场较高增长的条件下,公司全年销量有望达到8%。

    涪陵榨菜的市场价格有所回落,有效促进下半年的销售。涪陵榨菜的市场价格经过2018年至2019年一季度的大幅增长,于2019年二季度有所回落,回落幅度大概2.6个百分点,目前的价格与上年同期持平。榨菜价格回落对于未来的销售增长有促进作用。2018年上半年,榨菜价格与销量的增长动能就已经在快速递减,下半年之后价格增长与销量增长呈现出反向关系,目前提价节奏放慢对榨菜的销量增长有利。分市场看,相较年初价格回落的市场销量增幅较大,而价格不降反升的市场销量基本上是负增长,由此我们可以看出市场对榨菜价格较为敏感,价格小幅下调能够拉动终端消费的较高增长。

    涪陵榨菜在绝大多数省份的市场占有率超过40%。除了几个情况较为特殊的市场如浙江、京津、黑龙江和辽宁,涪陵榨菜在这些市场的占有率不足40%,在其它所有的省份涪陵榨菜的市占率均超过40%,有些省份的市占率高达60%至70%,说明榨菜市场已经高度整合。理论上,行业整合度越高,龙头经济就越突出,行业寡头的利润率越高。如果公司能够妥善除了量价关系,避免因价废市或因市废价,公司未来的业绩提升仍有不小的空间,包括品类拓展、渠道下沉、企业国际化等提升途径。

    台湾财经“名嘴”为涪陵榨菜做了一次独一无二的广告,达到了出其不意的社会效果。台湾著名的财经主持人黄世聪在近期的节目中讲到:大陆消费降速,很多人吃不起榨菜,导致涪陵榨菜的上市公司业绩下滑。节目过后,大陆无数网友纷纷在各大网媒留言吐槽,而公司不失时机地为主持人寄上榨菜,同时在官方微博鸣谢主持人助力榨菜文化的传播,一时间 “榨菜事件”上热搜、霸机屏、登头条,公司成为事件中最大的赢家,不期然间达成极佳的广宣效应。

    投资策略

    我们调高涪陵榨菜的销量预期,预计2019、2020、2021年公司收入同比增6%、11.24%和13.4%,预计每股收益分别为0.93、1.07、1.23元,同比增10.71%、15.05%和14.95%。给予公司2020年25倍的市盈率,对应公司股价26.75元,相较当前上涨19.15%,调升公司评级为“买入”。

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