大秦铁路:成本拖累业绩,类债属性仍强

事件描述

    公司发布2019年半年度报告,2019年上半年实现营业收入402.7亿元,同比增长5.9%;实现归属净利润80.4亿元,同比下降3.7%。

    事件评论

    需求承压大秦线运量下滑,发运增长带动收入增长。上半年1)宏观经济有所承压下,用电需求增长较弱同时水电对火电挤压效应较为明显,电煤需求增长受限;2)下游电厂与转运港口煤炭库存长期处于高位,对运输增长产生负反馈影响;3)货运价格市场化调整使得运输企业竞争成为常态,竞争线路对大秦线分流影响有所加剧,在以上3个方面影响下,上半年大秦线运量同比回落3.2%。但大秦线以外线路(以集运线路为主)有所增量,公司发运量上半年增长4.5%,带动营业收入同比增长5.9%。

    成本刚性增长压低毛利率,利息收入增加对冲财务费用。成本端,以人力成本、折旧等为代表的刚性成本持续增长,同时在发运量增加下线路使用费增长较快,公司上半年营业成本增长8.5%,导致毛利率降低1.8pct。费用端,银行存款较去年同期的上升带动利息收入有大幅增加,对于财务费用有明显对冲效应,公司上半年财务费用同比下降69.2%。另一方面,朔黄铁路利润保持稳定增长,带动公司投资收益增长4.3%。

    Q2毛利率环比持平,不可抵扣成本项影响加大所得税支出。Q2公司路网清算支出和收入环比均有所下降,其中支出降幅更大或由于发运量环比下降更多,导致Q2营业收入增速环比下降2.2pct,但成本管控良好下营业成本增速环比降幅更大使得毛利率环比基本持平,单季度毛利润增速转正。但由于公司不可抵扣的成本、费用和损失影响加大,Q2在利润总额增长2.4%下所得税费用增长18.1%,对公司业绩产生一定拖累。

    投资建议:经营稳定高股息类债品种仍具配置价值。尽管公司面临电煤需求承压、线路竞争加深的不利影响,但公司采取灵活的运营政策并强化成本控制,同时长期看公司线路仍将是具有较强比较优势的煤运通道,公司经营有望持续保持稳健。另外,公司长期保持高比例分红回馈股东,体现高股息类债属性,仍具一定配置价值。调整2019-2021年预测EPS至0.94、0.97、0.98元,对应PE为8、8和8倍,以最新股价预计公司2019-2021年股息率为6.0%、6.1%和6.2%,维持“买入”评级。

    风险提示:

    1.电煤需求出现大幅度下滑;2.浩吉铁路开通后对大秦线分流效应超过预期。