金禾实业:大宗品景气下行拖累业绩,但Q2环比持续改善

事件:公司发布半年度报告,上半年实现营业收入19.78亿元,同比下滑12.32%,实现归母净利润4.01亿元,同比下滑26.07%,位于业绩预告偏下线;单看Q2,实现营收10.69亿元(YOY-4.42%,QOQ17.68%),实现归母净利润2.21亿元(YOY-12.17%,QOQ22.16%)。

    大宗化工品景气下行拖累业绩,食品添加剂板块经营稳中向好。公司拥有基础化工和精细化工两大类业务,受宏观经济下行及贸易摩擦影响,大宗化工品价格同比有所下滑,液氨/双氧水/三聚氰胺上半年均价同比下滑35%/24%/6%,因而公司上半年大宗化学品营业收入同比下降15.40%至7.50亿元,毛利率下滑15.35个百分点至21.74%,毛利同比下降50.46%至1.63亿元。食品添加剂板块,公司经营稳中向好,尽管乙基麦芽酚和三氯蔗糖产品价格较上年同期降幅较大,但随着江苏浩波的彻底退出,公司安赛蜜产品迎来量价齐升,且公司1500吨/年三氯蔗糖技改项目在2月底投产后,以量补价,整体板块经营向好;上半年食品添加剂板块实现营业收入同比上涨4.13%至9.67亿元,毛利率上涨3.93个百分点至46.44%,毛利同比上涨13.67%至4.49亿元。今年以来,国家层面对低糖饮食的倡导、企业层面对无糖产品的推广、消费者层面“低糖饮食,健康消费”意识的觉醒共同推动了对甜味剂需求的快速增长,公司也借助互联网渠道推出爱乐甜等ToC端的产品。在三氯蔗糖等代糖市场空间快速增长过程中,公司有望借助成本及渠道优势,提高市占率,复制安赛蜜成功路经。

    定远项目逐步投产,员工持股计划绑定利益。公司定远一期项目中先行建设的年产4万吨氯化亚砜、年产1万吨糠醛、30MW生物质锅炉热电联产和污水处理项目的土建主体工程均已按时封顶,预计将于下半年陆续投产,投产后有利于实现产业链的垂直一体化整合,进一步发挥成本优势。此外,公司2019年8月推出第一期核心员工持股计划,激励对象涵盖董、监、高等主要管理层,股票来源为前期回购取得的股份638.06万股,员工购买股价为16元/股,资金总额上限为1.02亿元,此举绑定了公司与核心员工利益,有利于激发公司员工的积极性,提高经营效率。

    盈利预测与投资评级。经历前两年大跨步发展后,公司后续业绩将稳步增长,重点发展食品添加剂、医药中间体等精细化工产品。预计公司2019-2021年实现营业收入分别为39.26、43.97、47.49亿元,归母净利润为8.66、10.01、11.38亿元,对应EPS为1.55、1.79、2.04元/股,参考同行业估值水平及公司业绩增速给予公司13-15倍估值,合理区间为20.15-23.25元,维持公司“谨慎推荐”评级。

    风险提示:项目进展低于预期;产品价格下跌超预期。