广深铁路:长期股东回报提升难度较大

首次覆盖,评级“中性” 。广深铁路拥有中国铁路客运优质资产,但受制于行业长期价格限制与人力成本上行, ROE 低于社会平均回报。提价与土地变现若发生,将大幅提升公司业绩,但难以改变行业的长期属性。预计 2019-21年 EPS 为 0.19/0.16/0.19元,按照 2019年 15倍 PE 与 0.8倍 PB 估值的平均值,目标价 3.09元,评级中性。

    若要 ROE 达到社会平均回报,提价幅度需达到 50%。广深铁路所经营的广州至坪石段普客列车自 1995年来从未提价,这是抑制公司股东回报的重要因素。按 2018年数据静态测算,提价 10%则净利润增长 40%;提价 50%,则净利润增长 200%,ROE 达到 8%的社会平均回报。提价与否、幅度高低、节奏快慢难以用商业逻辑推导,取决于政府对普客业务的定位与价格思路。

    土地变现部分可期,价值集中于广州、深圳市内地段。公司拥有的土地使用权面积超过 1000万平方米,铁路沿线用地为主。广州、深圳市内地段具有较大开发价值。目前公司拟交储广州东石牌旧货场3.71万平米土地的使用权,预计产生净利润 5.05亿元。广州东货场土地综合开发前期项目正在进行中。深圳沿线土地尚未有明确规划。

    人力成本成为经营效率提升的重要难题。铁路客运人力密集,广深铁路人力成本现金流出是税前利润的 7倍。这意味着,只要人力成本上升 1.4个百分点,就可以吞噬掉企业经营改善带来的 10%的利润增长。人力成本的上升,既需要公司不断提升运营效率,也需通过提价或政府补贴来对冲。

    风险因素。 土地交储进程未必能够于 19年完成;经济波动影响需求。