五粮液:量价齐升,成长加速

事件描述

    五粮液披露2019年半年报:2019年上半年实现营业收入271.51亿元,同增26.75%,归母净利润93.36亿元,同增31.30%;其中单二季度实现营业收入95.61亿元,同增27.08%,归母净利润28.61亿元,同增33.72%。

    事件评论

    单二季度延续快速成长,核心受益于高端品牌量价齐升。2019年上半年公司实现营业收入271.51亿元,同比增长26.75%,其中预计高端酒收入增速快于整体,核心受益于核心产品五粮液量价齐升,但系列酒对整体增长有所拖累,主要系年初以来公司对系列酒的品牌数量、组织架构、人事等多维度进行了大力度调整,如对严重透支五粮液品牌价值的42个品牌及129款高仿产品进行了清退和下架处理,将原系列酒销售公司“合三为一”,并组建新的领导班子,由集团副董事长、股份公司常务副总经理邹涛兼任整合后的系列酒公司董事、董事长,系列酒加速调整,未来有望深蹲起跳。分季度看,2019Q1/Q2收入增速分别为26.57%/27.08%,单二季度继续延续高速增长,实现小幅加速。

    酒类毛利率创近年来新高,公司盈利能力有望继续提升。2019年上半年公司毛利率提升0.98pct至73.81%,其中酒类产品毛利率达到78.16%,创近年来新高。税费端,2019年上半年营业税金及附加率下降0.08pct至14.05%,期间费用率12.01%,同比下降1.11pct,其中销售费用率、管理费用(含研发费用)率、财务费用率分别变动-0.31pct、-0.71pct、-0.09pct。毛利率提升叠加费用率下降,2019年上半年归母净利率提升1.19pct至34.38%,相应地利润增速达到31.30%,快于收入增速。预计下半年在提价效应作用下毛利率有望继续保持向上态势,而费用率有望保持平稳,预计下半年公司净利率仍将延续提升趋势。

    现金流增速亮眼,预收款受打款政策影响环比下降。2019年上半年公司经营活动现金净流入83.66亿元,主要系银行承兑汇票到期收现增加及货款中收取的现金比例提高所致;2019Q2预收款43.54亿元,环比下降4.99亿元,主要与八代普五打款政策调整为按月打款有关。

    改革红利有望持续兑现为业绩增长。当前公司处于库存较低、价格稳步提升的正循环通道,我们预计2019/2020年EPS分别为4.48/5.50元,对应当前股价的PE分别为32/26倍,维持“买入”评级。

    风险提示:

    1.产品升级提价效果不达预期;渠道改革进度不达预期;

    2.政策调整等不确定性风险;行业景气度持续向下等。