兖州煤业:上半年税费恢复正常,高分红突显公司价值

类别:公司研究 机构:广发证券股份有限公司 研究员:沈涛,安鹏,宋炜 日期:2019-09-03

上半年公司归母净利同比增长 23.5%,期间费用和税金同比降幅明显公司披露 2019年中报,上半年公司实现营收/归母净利润/扣非后净利润 1059.8亿元/53.6亿元/50.2亿元,同比+38.8%/+23.5%/+10.8%,上半年 EPS 为 1.09元/股。公司上半年经营业务毛利同比下降 12.4亿元,但整体业绩增速较快主要由于期间费用同比减少 17.9亿元和税金同比减少 2.0亿元。其中:1)管理费用同比减少 11.7亿元,主要因部分社会保险自 2018年起纳入济宁市统筹管理,公司于 2018年上半年一次性计提社会保险费 10.16亿元。2)财务费用同比减少 5.8亿元(其中,利息支出同比减少2.54亿元,汇兑损失同比减少 3.95亿元) 。分季度来看,公司 19Q2实现归母净利 30.5亿元,同比+9.4亿元或+44.4%,环比+7.4亿元或 32.2%。

    上半年公司原煤产量同比小幅下降,吨煤净利约 124元/吨产销量:公司上半年原煤产量 5249万吨,同比下降 88万吨或 1.7%;商品煤产量为 4699万吨,同比下降 151万吨或 3.1%;商品煤销量 5529万吨,同比下降 22万吨或 0.4%。分区域来看,上半年兖煤澳洲产量同比增长 118万吨或 5.5%,而减产的主要有:

    (1)受安全环保政策影响,石拉乌素煤矿生产受到限制,产量同比减少 68.2万吨或 36.5%。

    (2) 菏泽能化所属赵楼煤矿由于核减产能,产量同比减少 54.5万吨或 30.5%。

    价格成本: 公司上半年吨煤销售均价为 564.7元/吨,同比+4.7%;吨煤成本为 319.6元/吨,同比+12.8%;吨煤毛利 245.1元/吨,同比-4.2%;吨煤净利约 124元/吨,同比+25.0%。19Q2吨煤销售均价为 536.3元/吨,同比+1.4%,环比-10.0%;吨煤成本为308.3元/吨,同比+12.2%,环比-8.3%;吨煤毛利 228元/吨,同比-10.3%,环比-12.2%。

    7月底石拉乌素矿获准进入联合试运转,后期有望贡献部分增量公司未来主要增长点在于:

    (1)煤矿增产潜力较大。根据年报,山东地区在建煤矿有万福煤矿(产能 500万吨) ,2019年初公司转龙湾煤矿产能由 500万吨核增到 1000万吨,公司在内蒙地区大矿还包括营盘壕煤矿(1200万吨)、石拉乌素煤矿(1000万吨),三矿产能合计达 3200万吨,而 2018年实际原煤产量约 1816万吨,2019上半年合计产量为 864万吨。根据公司公告,今年 5月石拉乌素煤矿获得采矿许可证,7月底获准按照 800万吨/年能力进行联合试运转,预计下半年开始贡献部分增量。

    (2)煤化工业务规模扩大。根据年报,目前公司煤化工主要生产甲醇,包括榆林能化 60万吨项目和鄂尔多斯能化 90万吨项目。而根据年报业绩发布会纪要,鄂尔多斯和榆林能化两个煤化工二期项目建设正在加快推进,确保 2019年四季度投入运营。

    (3)随着汇兑损失、补缴社保等费用下降、新矿各项手续办理完成,成本费用趋于正常。

    盈利预测与投资评级按照中国企业会计准则,预计 2019-2021年公司 EPS 分别为 1.80、1.89和 2.00人民币元,对应 A 股 2019年动态 PE 分别为 5.3倍。公司产能和产量规模位于行业前列,成本费用逐步恢复正常,未来增产潜力较大,盈利释放能力也在提升。而根据中报,公司拟进行中期现金分红,派发现金股利人民币 49.12亿元(含税),即每 10股派发现金股利人民币 10.00元(含税) ,按照目前股价测算股息率达 10.4%,高股息率也突显公司价值。参考公司历史估值中枢和可比公司估值,我们认为公司估值存在提升的空间,维持 A 股合理价值 14.0人民币元/股、H 股合理价值 10.77港元/股的观点不变,对应 A 股 19年 PE 为 7.8倍,H 股 19年 PE 为 5.0倍,维持公司 A、H 股“买入”评级。

    风险提示:煤价超预期下跌,煤矿发生安全事故,公司成本费用过快上涨。

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