千禾味业:业绩超预期,聚焦零添加

业绩增长超预期,聚焦零添加。公司报告期实现营业收入5.94亿元,同比+24.07%,其中调味品实现营收4.96亿元,同比34.3%;归母扣非净利润0.80亿元,同比+34.35%;单Q2收入同比增长29.96%,净利润同比+44.09%,增速均超出预期。分产品看,酱油/食醋分别营业收入为,同比+37.04%/20.87%,主品类增长稳定;公司致力于做零添加品牌的领导者,目前高端零添加产品占比约60%,受益于高端产品的占比不断提升,报告期内公司毛利率为46.6%,同比提升了3pct。

    渠道齐发力,盈利能力稳健。公司零售、餐饮、特通、电商、国际贸易五个渠道全面发力,其中电商渠道表现尤其亮眼,实现营收0.53亿元,增速达到59.36%。盈利能力方面,公司中期报表体现增收不增利(净利润实现0.87亿元,同比下滑35.55%),主要系去年上半年取得资产处置获得收益0.69亿元,因为造就了高基数。到下半年该营业外收入的影响将减弱。此外,报表显示销售费用增长50%,主要系职工薪酬、促销宣传费以及运杂费的增加,是公司加快西南片区以外商超营销团队的扩张,促销广告费用同比+44%,主要是公司的品牌战略投入;但管理费用率为6.8%,同比下降了1.1pct,整体来看公司的2019H1扣非净利率为13.5%,同比提升了0.9pct,体现出公司目前稳健的盈利能力。

    产能继续扩张,外延并购加码。目前公司正在建设年产25万吨调味品的扩建项目,第一期10万吨/年的酱油生产线于2019年6月已经投产了,第二期的扩建正在有序进行。公司公告以现金1.5亿元收购镇江恒康酱醋有限公司100%股权,主要的食醋品牌为“金山寺”,是江苏省著名商标,收购完成后将继续助力发展华东战略市场,走向全国化的战略布局。

    投资建议:公司定位调味品的高端,伴随后续产能的释放,加上渠道的“五箭齐发”,未来有望实现加速增长,不考虑非经常损益的因素,我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.48、0.64和0.82元。净资产收益率分别为14.1%、16.8%和18.7%,维持增持-A建议。

    风险提示:省外扩张不及预期,高端酱油市场销售放缓,原材料价格变化,食品安全问题。