海澜之家:主品牌Q2提速,费用增加拖累业绩表现

事件描述公司 19H1实现营收 107.1亿、同增 7.1%,归母净利润 21.3亿、同增 2.9%,扣非归母净利润 19.9亿、同减 2.5%;19Q2实现营收 46.3亿、同增 9.6%,归母净利润 9.16亿、同减 2.1%,扣非归母净利润 8.4亿、同减 9.4%。

    事件评论海澜主品牌 Q2提速,闭店拖累爱居兔表现。19H1主营业务营收同增 7.7%至 104.2亿,其中 Q2增速环比提升 6.2pct 至 11.3%;毛利率提升 0.6pct至 42.7%,Q1/Q2分别+3.5pct/-3.4pct。其中,海澜之家系列营收同增 5.1%至 86.3亿,Q2增速环比提升 7.8pct 至 11.3%,上半年净开店 152家,预计同店增速改善;爱居兔品牌上半年净关店 40家,受店铺调整拖累 19H1营收同降 9.8%至 5.5亿,毛利率同降 16.5pct 至 12.5%;圣凯诺上半年维持12.9%的稳健增长,毛利率同比降低 2.0pct 至 48.6%。低基数叠加主品牌次新店店效提升,有望支撑下半年稳增长。

    直营占比提升带动费用率走高,可转债利息摊销增加拖累利润表现。19H1直营店收入增长 132.9%至 5.9亿,直营占比提升门店相关开支增加,销售费用率提升 1.6pct;同时,受职工薪酬及可转债利息摊销增加影响,管理费用率/财务费用率分别提升 1.0pct/0.2pct。公司于 6月取得英氏婴童实际控制权,持股比例由 45.52%提升至 66.24%。英氏不再列为公司的联营企业,确认对联营企业投资亏损 0.57亿;同时,英氏估值提升确认投资收益 0.70亿。

    预期存货结构改善,加盟店集中结款影响 Q2经营性现金流。19H1计提存货减值 8711万、同增 1008万;同时,期末存货较期初减少 6.3亿至 88.4亿,去年同期为增加 3.3亿。新品牌占比提升背景下存货规模及减值得到有效控制,预计存货结构改善。Q2经营性现金流为-7.2亿,主要受加盟店集中结款影响,为季节扰动项。

    主品牌经营稳定性提升以及中期成长方向明确有助于解除长期以来估值压制因素,股利回报优势明显。综合考虑次新店店效提升及 18下半年低基数效应,预计下半年主品牌增速有望延续改善。公司前期披露五年(2018-2022年)回购规划,目前第一期回购完成。综合考虑现金分红及回购支撑,公司股息回报较优。预计 19年、20年归母净利同增 5.5%、8.6% 至 36.5亿、39.6亿,对应 PE 为 10.2倍、9.4倍,维持“买入”评级。

    风险提示: 1、终端零售环境恶化的风险;2、新品牌推广进度不及预期的风险。