伊利股份:行业竞争有所加剧,龙头收入稳步增长

事件:伊利股份公布2019年半年报,上半年实现总收入450.71亿元,同比增长12.84%;实现归母净利润37.81亿元,同比增长9.71%,扣非后归母净利润同比增长9.00%;其中,Q2实现收入219.41亿元,同比增长8.67%;实现归母净利润15.05亿元,同比增长11.83%;

    收入稳步增长,市占率持续提升。分品类看,上半年液态奶收入361.43亿元,同比增长13.23%;奶粉及制品43.84亿元,同比增长13.36%;冷饮43.00亿元,同比增长15.43%。公司新品销售收入占比17.4%,同比提升2.6%;据尼尔森数据,伊利常温液态奶零售额市占率同比提升了2.4%,常温奶份额提升了5.8%,低温液奶市占率同比下滑1.1%,婴幼儿奶粉市占率同比提升0.6%;

    成本掌控能力较好,行业竞争激烈。上半年毛利率下滑0.5%至38.70%,主要受原奶价格上涨及促销买赠加大影响。1-6月份公司原奶采购价格上涨约7%,公司主要通过产品结构提升来平滑毛利率压力。高端产品安慕希/金典/金领冠上半年同比增速分别为20%、17%和30%;Q2收入增速放缓(主要是液态奶品类),同比增速8.67%,增速放缓主要受行业增长同比放缓及行业竞争加剧影响,Q2竞争对手加大市场投放力度。据尼尔森数据,2019Q2行业增速4.7%,去年同期为10.5%。Q2增值税下调后,很多乳企让利给渠道及消费者,加大促销竞争,伊利收入略受影响;

    上游完善奶源布局,下游渠道持续精耕。2018年开始原奶供不应求,价格进入上涨周期,预计会持续至2021年。公司今年加强对上游奶源掌控,上半年完成对新西兰第二大乳业合作社Westland的收购,进一步确保优质的奶源供应;经销商总数量达12346个,增加了1689个,其中华北经销商数量3593个,增加了424个,华南3488个,增加了448个,其他5265个,增加了817个;

    投资建议:维持“增持”评级。乳制品行业竞争有所加剧,伊利作为龙头,竞争优势突出,在原奶价格上涨周期中加大对上游奶源布局,股权激励方案绑定了管理团队与公司的利益,看好公司中长期发展。双寡头目前重份额抢夺,收入维持较好增长,未来利润有释放空间。我们预计公司2019-2021年营业收入分别为902.78/1014.34/1135.03亿元,同比增速13.5%、12.4%、11.9%;归母净利润分别为69.93/78.85/90.05亿元,同比增速8.6%、12.8%、14.2%;对应EPS分别为1.15/1.29/1.48元,维持“增持”评级;

    风险提示:原奶价格大幅上涨;行业竞争恶化;食品安全事件;