中国国航:租赁准则变更影响有限,短期需求拖累座收下滑

事件/新闻:8月28日中国国航发布2019上半年业绩公告,2019年上半年中国国航实现营业收入653.13亿元,同比增长1.67%,实现归母净利润31.39亿元,同比下降9.49%,符合7月我们给出的业绩预期。

    供给维持低速增长,需求拖累座收下滑。2019年上半年受首都机场跑道维修影响,中国国航可用座公里(ASK)增速为5.93%,其中国内仅为3.43%,远低于行业10%的增速,供给仍旧维持低速稳健增长。但在供给增速下滑的同时,国内需求略显疲弱,国内座公里收入同比下跌1.35%,拖累整体座公里收入下跌0.66%。以北京、深圳、成都为核心枢纽的国航公商务旅客比重略高,整体需求受宏观经济影响明显,但随着国内民航监管政策的持续收紧,行业整体供给仍将逐步放缓,有利于全行业国内收益水平的提升。

    准则变更影响较小,单位成本显著下滑。2019年起IFRS16租赁准则正式生效,经营租赁的飞机被统一并入资产负债表计算。国航资产负债表中非流动资产新增使用权资产科目,非流动负债中新增租赁负债科目,资产总额大幅增长17.15%,资产负债率上升7.28个百分点至66.02%。从利润表来看,折旧与租赁费总和仅增长2.36%,利息支出多增11亿元,并表影响整体可控。与此同时每座公里成本下滑0.90%,扣油单位成本下滑超1%,成本管控效率依旧维持行业前列。

    油汇利好逐步释放。业绩即将触底回升。2019年上半年国航单位燃油成本下跌5.42%,油价基数效应在三季度将更为明显,油价利好正在逐步兑现。二季度以来人民币汇率虽出现贬值趋势,但国航美元负债总额已下降8.5%,同时2019年初美元对人民币汇率为6.88元/美元,目前贬值幅度约为3%,小于去年全年整体幅度,汇率影响逐步减弱。特别是三季度旺季油价与汇兑损失基数较高,在基本面见底后整体业绩有望稳步发展轨道。

    投资建议:从2019年上半年国航业绩公告和运营数据来看,汇率波动与租赁准则修改等短期因素对业绩产生一定影响,但国航仍通过供需改善做到扣汇利润高速增长。未来供给进一步降速后供需仍将持续改善,长期基本面持续向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们维持2019-2021年归母净利润预测不变,分别为97.84亿元、119.09亿元、156.33亿元,对应现股价PE为12倍、10倍、7倍,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。