常熟银行:负债结构优化息差高企,异地业务营收贡献过半
营收和PPOP增速略放缓,利润增速保持稳健
公司上半年利润增速20.2%,较Q1微降0.8个百分点,营收和PPOP增速分别较Q1降5.6pct、7.6pct至13.6%、11.6%,在手续费净收入降幅逐季收敛的情况下,主要是二季度利息净收入同比仅提升11.9%(+17.9%,2019Q1),以及其他非息收入负增影响。但受益于公司资产质量优异,二季度拨备计提同比仅增长3%(一季度同比增长23.5%)的情况下,贡献Q2归母净利润增速高出PPOP增速14.2个百分点至19.3%,基本持平一季度。
存款发力叠加主动负债量价双降,上半年息差提升至高位
上半年公司净息差3.03%,同比提升16BP,较18年全年提升3BP。息差走阔继续居行业首位,主要是一般存款改善带动负债结构优化,以及流动性宽裕下主动负债成本下行:1、常熟银行上半年一般存款表现优异,较年初扩增17.2%,负债端占比由年初的73.8%提升至83.2%,尽管成本率较18年略提升2BP,但核心负债巩固;2、主动负债量价双降,上半年相对高息的同业负债和应付债券日均规模分别同比收降15.1%和26%,同时受益于流动性宽松,19H1同业负债和应付债券平均成本率分别较上年同期大幅降低65BP、53BP,带动付息成本率同比降低9BP,是息差改善的重要贡献因素;3、资产端,贷款较年初稳步扩增11.6%(一季度增长2.8%),带动贷款净额在资产端的占比较年初提升2.8pct至56.5%。结构上,上半年公司适当增加了对公贷款和票据的投放,而新增零售贷款的85%仍投向个人经营贷,信用卡和消费贷规模环比收降,整体贷款收益率较18H1和18年全年分别收窄10BP和9BP至6.67%。
我们测算Q2净息差环比Q1降低4BP,利率市场化推进下贷款定价承压是行业趋势,大行业务下沉对小微贷款投放造成一定压力,但常熟银行长期深耕小微三农领域,和大行差异化的客群定位赋予其较强的定价能力,预计未来息差仍具备相对优势。
不良认定进一步趋严,关注、逾期指标双降,资产质量夯实
公司中期末不良率环比持平一季度于0.96%,较上年末降低3BP,在已披露中报的上市银行中仅次于南京银行(0.89%)。关注类贷款余额和占比延续一季度的双降态势,占比较Q1下行0.23pct至1.72%。逾期贷款同样实现双降,规模较上年末缩减18.7%,在总贷款中占比较18年下行0.32pct至0.87%。先行指标向好的同时,公司不良认定进一步趋严,中期逾期90+/不良的比例较18年末再降8.3pct至58.5%,不良偏离度降至绝对低位。在资产质量整体向好的情况下,公司拨备覆盖率环比一季度略降5.5pct至453.53%但仍处于行业高位。
异地业务营收贡献度过半,村镇银行拓展业务空间
上半年常熟银行本地营收占比48.35%,江苏省内常熟以外地区、及江苏省外地区营收占比分别为39.57%、11.89%,异地营收占比首次过半。上半年非常熟地区贡献了新增贷款的62.1%和新增存款的66.8%。其中村镇银行在保持较快规模和营收增速的同时,网点不断下沉,全辖新增支行、分理处13家,开业总数达83家,新增兴福驿站3家,总数达79家,且整体不良率0.99%。公司旗下全国首家投资管理型村镇银行--兴福村镇银行已获准开业,未来集约化的管理有助于常熟银行进一步突破业务的地域限制,助力公司的差异化经营优势。
投资建议:差异化经营奠定高息差优势,资产质量无虞
上半年公司业绩保持稳健,高息差低不良特征显著。一方面受益于资负结构优化和市场流动性宽裕,息差稳中有升,另一方面存款表现亮眼、主动负债依存度降低,资产质量指标全线向好。公司转债已完成转股,资本约束进一步打开。根据公司半年报,我们维持盈利预测,预计公司19/20年净利润增速为17%/15.7%,目前股价对应19/20年PB为1.4/1.29,PE为12.42/10.74,维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示
1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。
2)政策调控力度超预期。18年以来在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度不断加强,资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台,在维稳的政策基调下金融协调和监管预计也会进一步加强。但是如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期,可能对行业稳定性造成不利影响。
3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。