中国国航:国货航剥离拖累营收,新租赁准则推动利息上行

事件:中国国航公告《2019年度半年报》,2019 年H1实现营收653.13 亿元(同比+1.67%),实现归母净利润31.39亿元(同比-9.49%)。

    国货航剥离拖累营收,国际及地区的客运航线表现亮眼:2019 年H1,中国国航实现营收653.13 亿元(同比+1.67%)。其中,客运收入598.51 亿元(同比+5.20%),货邮运输收入为28.30亿元(同比-44.23%),“货邮运输下降拖累营收增速”主要系“国货航不再纳入合并范围”,剔除国货航影响后,货邮运输收入同比减少0.67亿元。客运收入来源中,中国内地营收391.10亿元(同比+1.99%),国际营收176.24亿元(同比+11.0%),中国港澳台营收31.16亿元(同比+16.78%),国际及地区航线表现亮眼。2019年H1,实现归母净利润31.39亿元(同比-9.49%),实现扣非后归母净利润30.25亿元(同比-3.49%),主要系执行“经营性租赁入表”准则影响。

    ?客座率略有提升,期待旺季继续上行: 2019 年H1,中国国航实现客运总周转量1147.84亿收入客公里(同比+6.60%)。2019年H1,中国国航的客运收入同比增加29.57亿元,其中:1)客运投入1417.28亿可用座位公里(同比+5.93%),推动客运收入增长33.71亿元;2)客座利用率为80.99%(同比+0.51pct),推动客运收入增长3.82亿元;3)每收入客公里收益0.5214元(同比-1.29%),减少客运营收7.96亿元。

    燃油成本稳定,新租赁准则导致利息支出大增:2019年H1,公司飞机保养、维修和大修成本同比减少5.30亿元,而利息支出(不含资本化部分)为24.40 亿元(同比+10.70 亿元),均系新租赁准则影响;汇兑净损失1.19 亿元,同比减少3.99 亿元;航空油料成本176.15亿元(同比+0.19%),低于同期客运总周转量增速(6.60%)。

    投资建议:预计2019-2021年分别实现净利润85.58/101.27/119.35亿元,EPS分别为0.59/0.70/0.82元,对应PE分别为13.5/11.4/9.66X。中国民航旅客周转量将长期高于GDP增速,给予2019年14.5-16.5X市盈率估值,2019底合理区间在8.56-9.74元,首次覆盖给予【推荐】评级。

    风险提示:人民币汇率持续贬值;油价超预期下行;航空景气度下滑。