三七互娱:市占率上升至10%巩固核心优势,单位注册用户获客成本环比下降验证运营模型

19H1公司中报:1)营收同增83.8%至60.7亿元,归母净利润同增28.9%至10.3亿元(超预告上限)。2)19Q2归母净利润同增47.9%至5.8亿元。3)分红方案:每10股派现1元(含税),现金分红额为2.1亿元。

    1)手游流水市占率上升至10.01%位居第三,新品排期多元化趋势明显

    19H1公司手游同增153%至54.3亿元,高增长主要系公司发行了《一刀传世》、《斗罗大陆》H5、《剑与轮回》等产品,根据中报披露,公司上半年最高月流水高于13.5亿元,新增注册用户超1.33亿。19H1公司手游流水市占率达到10.02%,位列国内第三。公司新品除了传统强势的ARPG外,还包括MMO、休闲竞技、SLG等产品,代理+自研双轮驱动成长。

    2)单位注册用户获客成本环比下行,预计净利率保持平稳

    公司19Q2的销售费用环比降低了6.5亿元,而收入端只下降了4.2亿,计算可得19H1公司的单注册用户的销售成本约为27.3元/人,低于18H2的37.67元/人,这些均是进入流水回收期的表现,因此我们预计19H2公司净利率保持稳定。另外公司19Q2经营性现金流回升至4.6亿元,19H1因为账期调整和预付广告费,经营性现金流净额同比下降至6.2亿元。

    投资建议:公司高流水高市占率彰显核心竞争力,未来有望提升获客效率和产业议价权,把ARPG的成功拓展至其他品类。考虑回收情况,我们认为公司下半年的投放强度或持平。我们上调公司2019-2020年归母净利润至20.4亿、24.1亿元,当前股价对应PE为16.6X、14.0X,考虑到公司的龙头溢价地位和可比公司的估值,我们给予公司对应2019年净利润20X PE左右的估值,对应的合理价值应约为19.32元/股,维持“买入”评级。

    风险提示:流水低于预期、市场竞争加剧、销售费用率难以下降的风险。