太阳纸业:毛利率环比改善,产能稳步布局

华文楷体19年中报:公司 19年上半年实现收入 107.8亿元,同比增长 2.9%,归母净利润 8.9亿元,同比下滑 27.8%,扣非后下滑 28.7%。其中二季度收入53.3亿元,同比下滑 2%,归母净利润 5.1亿元,同比下滑 17.2%,扣非后下滑 12.8%。

    收入增速逐季下滑: 19年上半年收入增速 2.9%,二季度收入增速-2%,自 18年二季度以来公司收入增速持续下滑,主要受纸价下滑影响。 1)公司主要产品铜版纸、胶版纸、箱板纸价格自 18年下半年以来持续下滑,目前铜版、胶版纸价格分别约 5830、 6175元/吨,虽较低点有所反弹,但整体同比仍下滑,分别较高点下滑约 23%、 19%;箱板纸目前价格约 3700元/吨,较高点下滑约 33%。上半年来看,铜板、胶版纸均价分别约 5600、 6100元/吨,同比下滑约 23%、 17%,其中二季度分别下滑约 20%、 17%;箱板纸上半年均价约 4250元/吨,同比下滑约 15%,其中二季度下滑约 24%。粗略测算上半年公司吨净利约 370元/吨,同比下滑近 60%,但二季度公司吨净利达 450元/吨,环比显著回暖。近期各大纸厂陆续发布涨价函,纸价也由低点有所反弹,叠加浆价处于历史低位,预计下半年吨净利有望持续有所改善。 2)上半年公司收入依然保持正增长,主要靠新产能贡献。 18年公司分别于 3月投产 20万吨特种纸项目、 6月投产 50万吨化学浆项目(目前全部用于生产溶解浆)、 7、 8月分别投产 80万吨包装纸项目,公司溶解浆以及包装纸收入上半年分别增长 26.4%、 59%,保证公司收入正增长。分产品看, 19年上半年纸制品及浆实现收入 103.2亿元,同比上升 2.9%,其中胶版收入 35.1亿元,同比下滑 4.6%;铜版纸收入 15.1亿元,同比下滑 29.8%;

    箱板瓦楞纸 18.87亿元,同增 59%;生活用纸收入 3.9亿元,同比增长 3.2%;

    淋膜原纸收入 4.2亿元,同比下滑 3.7%。上半年溶解浆收入 18.3亿元,同比增长 26.4%;化机浆 7.7亿元,同比增长 2.9%。电及蒸汽实现收入 3.8亿元,同比下滑 2.2%。

    投资建议: 我们预计 19-21年公司净利润为 20.1亿元、 25.5亿元、 30.5亿元,分别增长-10.1%、 26.8%、 19.8%, 给予 6个月目标价 9.36元, 维持“买入-A”评级。