绝味食品:业绩超预期,开店进程加快

事件: 公司发布 2019年中报, 19H1实现营收 24.9亿元( +19.4%),归母净利 3.96亿元( +25.8%),扣非净利 3.9亿元( +25.2%)。 19Q2实现营收13.4亿元( +19.2%),归母净利 2.15亿元( +30.8%),扣非净利 2.1亿元( +29%)。

    投资要点n 开店加速, 收入符合预期,产能扩充有序推进。 19H1实现营收 24.9亿元 ( +19.4%), 其中 19Q2营收 13.36亿元 ( +19.2%),截至 19H1,公司门店 10598家,较年初增加 683家, 加盟管理收入环比上涨 22%,验证我们 Q1推断的开店政策支持力度加大,经销商加速开店的判断,预计全年 800-1200家开店可实现。 分地区看, 华南、华东区域收入占比较 19Q1提升 1.2/0.4pct。 公司可转债扩充天津、江苏、武汉、海南累计 7.93万吨产能,此外山东3万吨仓储中心纳入规划,项目已经陆续开工, 由管理导向向产品价值导向转变, 部分工厂达到柔性供应链基础性要求。

    n 成本管控、有效对冲,规模优势持续驱动业绩增长。 19H1毛利率34.23%(-1.24pct), 19H1不同地区毛鸭成本上涨 5-15%不等,导致 19H1禽类制品毛利率同比下降 2pct,预付账款环比下降 0.8亿元, 预计成本锁定预付款有所释放,此外,畜类/蔬菜毛利率分别增长 5.7/3.8pct,亦有所平滑。 公司 19H1长期股权投资收益 0.3亿元,其中公司持股 28%的内蒙古塞飞亚(肉鸭生产企业)贡献 0.2亿元,有效对冲成本。 19H1销售费用率 8.2%(-0.12pct), 主要是直营店增加导致员工薪酬及租赁费共增加 0.3亿元,但品牌效应加强带动广宣费用下降带来成本销售费用率下降。 管理费用率(含研发费用) 5.32%(-0.97pct), 主因规模效应和管理效率提高。综上 19H1实现净利率 15.77%(+0.84pct),归母净利 3.96亿元( +25.8%)。

    n 门店扩张动力充足,模式清晰可复制。 目前卤制品行业仍在整合期,行业中 80%为夫妻老婆店,绝味低启动资金( 10万元)、短投资回收期( 12-18月)、强连锁品牌(门店过万家)的优势,或将助推行业连锁整合加速,公司开店动力充足。 根据草根调研,公司万家门店中,高势能店约 700家, 我们预计公司将继续倾斜资源抢占重点渠道加带动单店效益提升。 公司已完成绝味鲜货、椒椒有味部分市场试点, 类比绝味,我们预计公司有能力利用供应链协同复制绝味成功模式。

    n 盈利预测与投资评级: 看好绝味品类扩张,打造美食生态圈, 预计 19-21年,绝味营收 50/56/63亿元,同比增长 15/12/11%;归母净利 7.7/9.2/10.4亿元,同比增长 20/20/13%,对应 EPS 分别为 1.34/1.6/1.81元。当前股价对应 PE 为 29/25/22X,维持“买入”评级。

    n 风险提示: 成本波动风险,疫情风险,市场竞争加剧,加盟管理风险。