招商蛇口:结算进度短暂放缓,全年大概率实现销售目标

事件:2019年H1公司实现营业收入166.87亿元,同比减少20.49%,实现归母净利润48.98亿元,同比减少31.17%,实现扣非归母净利润48.3亿元,同比减少21.3%。

    点评:营收减少主要由于结算放缓,业绩锁定率环比大幅提升,为后续结算提升空间。2019年H1公司实现营业收入166.87亿元,同比减少20.49%,按业务来看,社区开发实现营收124.08亿元,同比减少29.8%,毛利率同比下降11.8个PCT,园区开发实现营收40.08亿元,同比增加31.3%,毛利率同比提升6.5个PCT,邮轮业务实现营收2.7亿元,毛利率下降4.2个PCT。

    其中社区开发业务营收、毛利率双双下降,主要由于公司结算项目减少、类型改变所致。2019年H1公司实现预收账款895.8亿元,业绩锁定率达到101%,环比2018年末的68%大幅提升,为后续业绩结算提供空间。公司实现归母净利润48.98亿元,同比减少31.17%,归母权益占比90.6%,环比提升12.3个PCT。销售实现快速增增长,全年大概率实现2000亿。19年1-6月,公司累计销售面积515.23万平方米,同比增加43.77%,销售金额1011.92亿元,同比增加34.75%,累计销售均价1.96万元/平米,相对稳定。根据2018年报情况,公司未结土储高达4217.68万方,一二线土储面积总计占比72%,预计2019年公司可售货值3500亿,按照公司现有销售增速,全年有望实现19年目标销售额2000亿。

    上半年拿地方面谨慎,7月开始积极性有所提升。1-6月公司累计新增建面383.3万方,累计同比减少49%,拿地均价367.59亿,同比减少39%,上半年拿地相对保守。1-6月累计拿地均价拿地销售面积比、金额比分别为0.74、0.36,均低于去年同期。7月份开始公司拿地积极性有所提升,当月新增建面153万方,带动1-7月累计新增土储同比增速回升至-38%。拿地权益方面,1-6月公司累计新增建面权益占比42.6%,环比18年末下降17个PCT。

    经营性现金流持续为正,融资成本保持低位。报告期内公司取得了经营性现金流净额60.63亿元,延续18年末继续净值为正,投资性现金流净额-94.65亿元,主要由于支付给合联营企业垫款增加,呼应公司拿地端权益占比下降。报告期内公司运用多种融资渠道报告期内公司新增85亿公司债、超短融注册额度,并获批100亿购房尾款ABS,综合资金成本控制在4.91%,仅同比提升0.06PCT,保持行业低位。

    物业板块整合后,中航善达或将实现并表,壮大公司物业板块。中航善达重组招商物业后,公司将直接及间接持有中航善达5.43亿股股份(届时占比51.16%),成为中航善达控股子公司,实现在管物业面积近1.5亿平米,公司与中航善达物业服务互相支持、彼此协同促进,有利于提升公司综合竞争力。

    公司对员工激励机制丰富,股权回购彰显信心。公司积极开展多种形式激励机制,提升公司经营管理效率。此前公司于2016年公布首次股权激励计划,针对高管进行股权激励,同时公司开展员工持股计划,激励员工,提升管理效率。除此之外公司于2017年开始对董事、监事、高管等实施项目跟投计划,实现收益共享、风险共担,激励团队积极性。回购方面,截至2019年H1公司累计回购1.84亿股,占总股本2.33,%,支付金额不超过4亿元,回购实施完成。

    投资建议:上半年受结算节奏和结构拖累业绩下滑,但长期看好公司资源价值及后续增长。预计公司2019年可售货值3500亿,有望实现2019年销售目标2000亿,业绩继续高增长。拿地方面上半年相对放缓,但7月开始积极度明显提升,且公司在粤港澳大湾区核心片区拥有大量土地资源,随大湾区建设推进有望中长期受益。物业板块和中行善达整合进展顺利,未来业务协同效果显著,有利于提升公司综合竞争力。基于此,我们预计公司2019-2020年净利润约分别为195.0亿、239.3亿,对应EPS分别为2.46、3.02元,对应PE为8.26X、6.73X,维持“买入”评级。

    风险提示:政策变动不及预期,房屋销售大幅下滑。