古井贡酒:收入保持稳定增长,费用下降净利润率大幅提升

事件:公司公布2019年中报,实现收入59.88亿、归母净利润12.48亿、扣非归母净利润11.66亿,同比分别增长25.19%、39.88%、33.65%。非经常性损益合计0.82亿+310%,其中政府补助0.3亿、投资收益0.83亿大幅增长。单二季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为23.20、4.65、4.17亿,同比分别增长4.34%、49.33%、37%,利润超预期。

    中高端及省内带动收入较快增长

    公司上半年白酒收入58.77亿+24.85%,其中黄鹤楼收入0.46亿+6.6%、稳健发展为市场深耕留出相应时间,古井品牌收入54.19亿+26.7%,Q2收入增速较Q1放缓与去年季度间基数波动有关。产品结构持续升级,古8及以上产品继续保持高增长,占比估计提升至25%以上。分区域看预计省内表现仍好于省外,经过两年的结构调整,河南市场消费认知能看到逐渐起来。二季度末预收款5.17亿环比下降5.98亿,与经销商回款在Q1占比往往较大、二季度淡季发货确认收入的打款节奏有关。Q2经营性现金净流量净额0.31亿元(去年同期4.75亿),销售回款去年Q2基数较高,另外也与Q2购买商品等支付现金大幅增加有关。

    费用率下降助力净利率提升

    上半年白酒毛利率下降1.07个点至77.46%,整体毛利率、税金比例、销售费用率、管理费用率分别下降1.5、0.7、2.7、0.6个百分点,财务费用率提高0.4个百分点,综合下来上半年净利率提高2.2个点至20.84%。Q2毛利率、税金比例、销售费用率、管理费用率分别下降2.1、1.7、7.1、0.03个百分点,财务费用率提高0.5个百分点,Q2净利率20.04%同比大幅提升6.1个点,单二季度除去黄鹤楼部分古井品牌的净利润同比增长50.2%、较一季度加速。上半年销售费用细分项可以看到,职工薪酬、广告费同比增加了45%、30%,综合促销费同比减少3.3%,可以看到公司费用结构上的一些调整。

    盈利预测与评级:

    公司实施双品牌双百亿战略,受益于省内消费升级,其产品布局也率先抓住了省内次高端扩容的机遇,加上省内渠道精耕、费用效用的提升,可以看到从17年下半年以来公司净利率的持续提升。今年以来公司运作也更加看重渠道库存的健康良性。我们略调高盈利预测,预计2019~2021年EPS为4.38、5.47、6.62元/股,给予今年30倍估值,目标价131元,给予买入评级。

    风险提示宏观经济发生较大的变化,白酒销售低于预期;