分众传媒:业绩承压,成本端企稳,关注收入边际变化

上半年营收利润双降, Q3业绩继续承压。 2019H1公司实现营收 57.17亿元,同减 19.60%,归母净利润 7.78亿元,同减 76.76%,扣非归母净利润 3.82亿元,同减 86.45%。 Q2单季度营收 31.06亿元,同减25.17%, 归母净利润 4.38亿元,同减 79.55%。同时,公司给出前三季度业绩指引,预计 2019年 1-9月实现归母净利润 11.48~14.48亿元,变动幅度为-76.13%至-69.90%,拆分来看, Q3单季度盈利区间为3.7-6.7亿元,同比增速为-74.71%至-54.20%,盈利继续承压。

    宏观低迷叠加客户结构调整持续影响收入增长。 分产品看,上半年楼宇媒体实现营收 46.98亿元,同减 19.93%,影院媒体实现营收 9.82亿元,同减 17.92%, 受宏观低迷影响,广告客户投放需求下降, CTR 数据显示, 2019H1全媒体广告市场下降 8.8%,传统媒体广告市场下降12.8%,分众品牌型广告受影响更为明显。分行业看, 公司互联网客户收入同比下滑 56.56%,收入占比由 40.99%下降至 22.15% (新口径下)。

    传统行业广告投入相对稳定,其中日用消费品客户上半年收入小幅增长 2.9%,收入占比由 23.96%提升至 30.66%;其他商业及服务、娱乐及休闲类传统客户收入由于低基数实现逆势增长, 2019H1增速分别为82.14%、 18.99%,二者合计收入占比提高 8.66pct 至 19.34%。整体看,公司客户结构仍处于不断调整优化过程中,成本端企稳,毛利率变化取决于上刊率变动带来收入的变化。 公司自2018Q2起大幅扩张电梯类媒体资源, 导致媒体资源租金、设备折旧、人工和运营维护成本大幅增加。 2019年以来扩张基本停止, 截至 2019年 7月末,公司自营电梯电视资源数为 75.2万台,自营电梯海报资源数为 195.3万台, 较 2018年末分别增长 7.28%、 0.77%。 2019Q2营业成本为 16.58亿元,同增 52.81%,环比持平,单季度营业成本基本稳定 。 从 毛 利 率 角 度 来 看 , 18Q3/18Q4/19Q1/19Q2毛 利 率 分 别 为64.38%/57.25%/36.54%/46.61%, 19Q2毛利率环比有所改善, 后续成本高基数效应进一步减弱,毛利率水平取决于公司点位上刊率变动带来收入的变化。

    客户回款变慢导致信用减值损失增加侵蚀利润。 宏观环境疲软导致广

    告客户回款速度普遍放慢, 公司应收账款账龄结构恶化,报告期末,按账龄组合计提坏账的应收账款中, 账龄超过 210天的应收账款占比达 27.6%,较去年同期和 2018年末分别提高 15pct、 9.6pct, 同时,由于公司增加了对部分高风险客户的信用损失计提,按预期信用损失率计提的余额百分比组合的应收账款余额达 6.63亿元( 2018年年末为4.92亿元), 由此导致信用减值损失由 2018H1的 6251万元大幅增加至 2019H1的 3.79亿元, 侵蚀利润。 目前应收账款规模仍处于高位,且账龄结构短期难以改善,对后续信用减值损失持谨慎态度。

    盈利预测与评级。 短期公司业绩增长承压,仍需等待宏观经济回暖带来广告需求复苏以及公司点位上刊率提升带来收入端的边际变化。我们认为从中长期角度看,公司作为楼宇媒体行业领导者的地位难以被撼动,建议从中长期角度关注。 考虑到宏观因素及客户结构调整的负面影响仍在持续,下调公司盈利预测,预计公司 2019/2020年实现归母净利润 19.16/27.19亿元,对应 EPS 为 0.13/0.19元,当前股价对应2019/2020年 PE 为 39.68/27.96倍,参考同行业估值水平,并考虑公司作为行业龙头的领先优势,给予公司 2020年 28-30倍 PE,对应价格区间 5.32-5.70元,维持“谨慎推荐”评级。

    风险提示: 行业景气度下降,公司发展不及预期,宏观经济下行,影院广告行业竞争加剧