尚品宅配:业务模式迭代优化,利润保持较快增长

收入增长略缓,但利润保持较快增长。上半年公司共实现营业收入31.37亿元,YOY9.44%,归母净利1.63亿元,YOY32.38%,扣非净利1.32亿元,YOY96.49%。经营性活动净流量-1.83亿元,YOY-254.99%,主要是收入增加带来物料采购的增加、为整装业务备货增加及本期支付上期未付税费所致。单二季度实现营收18.64亿元,YOY5.56%,实现归母净利1.86亿元,YOY18.91%。总体来看,收入增长放缓,但通过精简费用等方式,利润维持较快增长。

    零售端推出第二代全屋定制,推进销售网络下沉。1)业务模式的升级带来收入提升,但速度放缓。第二代全屋定制致力于突破以橱柜+衣柜为核心的全屋柜类定制,实现家装主辅材、装配式背景墙、全屋定制家具及配套家居产品、电器等家居全品类的一站式配齐。上半年定制家具产品收入增长约5.17%,配套品收入增长约4.12%,O2O引流收入增长约15.16%。但整体来看,定制家具和配套品收入增长在Q2单季环比放缓。2)开店达成预期,销售网络继续下沉。截至报告期末,加盟店总数已达2268家(含在装修),相比2018年底净增168家,且新增店铺中四五线城市开店占比约72%。自营城市方面,公司对直营店持续优化,报告期末总数94家,自营城市加盟招商力度较大,上半年自营城市加盟店已达137家,自营城市零售终端的销售收款规模同增16%,奠定公司在一二线自营城市的市场地位。

    整装业务快速迭代实现高增长,海外输出卓有成效。整装业务收入约1.55亿元,YOY230%,其中6月主辅材出货量超过4000万。截至报告期末,HOMKOO整装云会员数量已达1663家,帮助中小型家装企业拓展全屋整装业务能力、实现服务模式升级。此外,三地自营整装业务能够有针对性地对整装云平台环节进行调整和优化。上半年自营整装交付数达到708个,业务稳步推进。另一方面,海外业务模式已成功输出到泰国、波兰、印度、印度尼西亚、新加坡等国家,利用自身在IT和信息系统领域的优势向海外合作客户整体输出全屋定制的产业模式,同凭借较强的供应链管理能力也提供泛家居各类配套供应。

    上调目标价区间,调整评级至“增持”。维持盈利预测不变。下半年从行业层面来看一是家居销售将进入传统旺季,二是地产竣工复苏和去年同期增长基数回落都有望为家居企业业绩回暖带来支持。公司是定制家具龙头,商业模式和技术能力位于行业前列,且依然处于渠道扩张的红利时期,业绩有望保持较快增长。因此,我们给予公司19年PE33-34 倍的判断,对应目标价98.67-101.66元。由于当前股价即将进入目标价范围,将评级调整至“增持”。

    风险提示:地产交房不及预期,整装和海外业务模式输出等新业务发展不及预期。