晨光文具:办公直销表现靓丽、零售大店渐入佳境,持续向文创龙头迈进

类别:公司研究 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:史凡可,马莉 日期:2019-08-26

公司发布2019年半年报:报告期内实现收入48.39亿(+27.78%),归母净利4.71亿(+25.78%);剔除上海安硕并表影响,实现营收47.48亿(+25.38%),归母净利率4.72亿(+26.01%)。其中,Q2单季实现收入24.83亿(+27.57%),归母净利2.13亿(+25.02%);剔除并表影响实现营收23.92亿(+22.88%)。Q2公司的利润增速在高基数的基础上表现靓丽,略超此前市场预期。

    传统零售稳健增长,盈利能力持续提升:公司上半年传统零售综合实现营收31.08亿,我们估计Q1、Q2增速均约为15%(Q2剔除并表影响增速约8%)。其中,晨光科技营收1.25亿(+43%),Q2较Q1增长提速。期内,公司于4月底并表安硕文教56%股权,合计实现收入0.91亿、净利润-197万,剔除并表预计公司上半年传统零售收入增速10%+。具体分产品看,上半年公司书写工具/学生文具/办公文具(剔除科力普,含生活馆)营收分别实现11.33亿/10.75亿/10.25亿,同比增长10.49%/26.67%/11.52%,毛利率分别为34.96%(+0.90pct)/33.24%(+1.92pct)/26.58%(+1.19pct),受益于精品文创渗透、产品结构持续升级,盈利能力环比提升。截至中期,公司线下零售终端数量升至7.8万家,渠道结构优化提升效率;大众产品、精品文创、办公用品、儿童美术四条赛道全面推进,叠加安硕铅笔并表完善低中高品牌矩阵。

    科力普维持高成长,办公直销盈利能力提升:期内公司办公直销科力普实现营收15亿(+56.01%)、毛利率12.77%(-1.28pct)、净利率1.92%(+0.84pct),随着订单放量、规模效应凸显,盈利能力持续提升,净利润同比增长177%至2875万元。期内,科力普持续开拓政府及大型央企企业客户,成功入围山西、吉林、重庆等政府项目、以及中国邮政等多家央企项目。仓储物流方面,科力普全国5个中心仓已投入运营,覆盖华北、华南、华东、华西、华中五大区域,并且通过自建团队持续提升配送效率。我们预期全年科力普将维持50%+的收入增速。

    九木杂物社开店略超预期,向文创龙头迈进:期内公司杂物社&生活馆实现营收2.31亿(+95.60%),其中杂物社实现收入1.64亿元(+240%),表现略超预期;净利润亏损1044万,Q2较Q1预期减亏。截止报告期末,公司合计拥有300家零售大店,其中晨光生活馆129家(-11家),通过调整货品结构和单店质量实现增效;九木杂物社171家(+56家),含直营114家(+27家)、加盟57家(+29家),渠道拓展加速,并通过会员系统增加消费粘性。我们预期全年九木杂物社合计开店达150家,发展较好,扩店速度提升,持续看好该业务带动公司文创升级。

    毛利率环比提升,费用率微增:报告期内,公司销售毛利率26.20%(+0.60pct),考虑营业成本中研发费用重分类影响,毛利率预期与去年同期持平;期内公司合计费用率15.04%(+0.19pct),其中销售费用率9.20%(-0.37pct);管理+研发费用率5.96%(+0.58pct),系公司增加运营人员、新业务引进增量职工所致;财务费用率-0.12%(-0.01pct),由公司结构性存款获取利息贡献。综合来看,公司的归母净利率9.73%(-0.17pct),剔除上海安硕并表影响后归母净利率9.94%,与去年同期持平。

    经营性现金流向好,财务数据靓丽:期末公司存货较期初增加2.34亿至12.77亿,存货周转天数较去年同期56.28天上升2.18天至58.47天,周转速度维稳;应收账款及票据合计较期初增长3.31亿至11.42亿,应收账款周转天数同增5.72天至36.19天,系科力普持续高速增长,政府及大型央企会快账期较长所致。期内经营性现金流量净额2.47亿(+50.64%),主要是得益于公司对销售采购现金流的有效管理。

    一体两翼发展提速,持续看好公司高质量成长:依赖健全的产品力、品牌力、渠道力,公司已经建立起全面覆盖的多层次经销网络,护城河无可撼动。精品文创赋予传统业务增长活力,借政策东风科力普快速放量,消费升级下九木和生活馆加速扩张、渐入佳境,持续看好公司依托现有的供应链和品牌优势,综合公司管理团队的精细化管理和组织架构变革能力,持续提升零售综合运营效率,高质量成长!

    盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司将分别实现收入110.36/140.11/183.09亿元,同比增长29.3%/27.0%/30.7%。归母净利润10.06/12.84/16.30亿,同比增长24.7%/27.6%/26.9%。当前市值对应19-21年PE分别为38.57X/30.22X/23.81X,维持“买入”评级。

    风险提示:传统零售发展不达预期,办公直销增长不达预期。

股票代码 股票名称 最新价(元) 涨跌额(元) 涨跌幅(%) 成交额(万元) 成交量(手)
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