顺鑫农业2019年中报点评:白酒稳健增长,盈利增长加速

事件:公司公布2019年中报,实现收入84.16亿、归母净利润6.48亿、扣非归母净利润6.49亿,同比分别增长16.36%%、34.64%、34.35%。单二季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为36.51、2.19、2.20亿,同比分别增长11.99%、89.94%,利润超预期。

    高基数下白酒继续保持双位数稳健增长,预收款仍居高位

    公司上半年白酒收入66.58亿元,同比增长,保持稳健的两位数增长。受猪价上涨影响,猪上半年收入14.77亿增长(其中屠宰业务收入14.31亿+16.22%,种畜养殖业收入0.46亿下降)。地产收入2.03亿+178%。本身去年上半年白酒收入基数很高(57.74亿+62.29%)、二季度更甚。母公司预收款是酒,今年二季度环比一季度末减少2.4亿至38.46亿,去年同期Q2环比Q1减少3.64亿,若还原母公司预收账款,单二季度白酒收入增速仍然在双位数,预收款从绝对值上看同比+38.8%,仍居高位。

    上半年猪亏损加大、地产亏损持平,白酒净利率继续稳中有升

    上半年公司合并报表净利润6.48亿同比增长,上半年估计猪亏损0.45亿同比亏损加大,地产上半年亏损1.16亿同比持平,结合本部投入费用稳中有升,上半年白酒净利润同比增长30%以上,净利率估计13%、同比提升1个多点。

    单看白酒情况,上半年毛利率44.59%同比下降3.07%估计和低端酒放量有关,消费税率10.4%同比下降1.65个点,与去年年底缴纳消费税时点波动有关。我们预计今年上半年增值税下调贡献净利润小几千万。母公司反应酒肉业务,其上半年报表看,毛利率、税金比例、销售费用率、管理费用率同比下降2.77、1.75,2.13、0.41个百分点,税金及费用率的下降平抑毛利率波动、提升白酒净利率,同时合并报表看财务费用率同比稳中有降0.3个百分点。

    经营现金流净额为负与加大冻肉采购囤货有关

    公司季度末酒肉库存商品14.63亿,环比年初下降2.18亿,刨去18年中期库存商品环比17年底大幅下降10.56亿元的特殊年份外,此种下降程度恢复近几年正常水平。结合较低的消费税率,我们估计库存商品的环比回落是白酒带来的。

    母公司现金流量表单二季度经营活动现金流净额-4.17亿元,去年同期是6.65亿,除去18Q2销售商品等收到现金高基数外,公司为了应对屠宰业务由于收购成本大幅上涨而挤压盈利,采取在相对较低的价格加大冻肉采购、囤货的策略,相应的购买商品、接受劳务支付的现金同比大幅增长57%。

    盈利预测与评级:

    考虑到去年白酒收入基数前高后低,今年我们预计白酒保持20%左右的增速、全年净利率13%的保守估计,略微上调盈利预测,预计2019~2021年EPS为1.57、2.07、2.50元/股,给予明年30倍PE,目标价62.1元,买入评级。

    风险提示

    白酒销售低于预期;房地产销售低于预期;