中炬高新:成本及费用波动影响短期利润,薪酬激励优化明显

事件:8月22日披露中报,营收23.9亿元,同比+10%,净利润3.66亿元,同比+7.99%;扣非后净利润3.46亿元,同比+5.86%。

    核心内容:

    1、整体增长平稳,调味品业务收入端表现较好:二季度公司收入增长13.8%至11.6亿元,净利润增长4.4%至1.8亿元。其中,美味鲜收入10.95亿元,同比+15.3%,延续一季度较快增速水平。分品类来看,上半年公司酱油、鸡精鸡粉、其他产品收入分别为14.7、2.7、5.1亿元,同比分别增长10.4%、19.3%、29.5%。其中蚝油、料酒正处放量阶段,增速超60%,前者上半年收入破亿元;食用油上半年收入2亿元,仍占有一定比重。从区域分布来看,基地市场南部区域仍维持11.9%收入增速,中西部、北部地区则在20%以上发展水平,市场拓展稳步推进。与此对应,上半年公司经销商数量净增长111个至975个,同比增长11.4%,主要体现在中西部、北部增加较多,市场渗透率提升快。

    2、高基数上,成本与管理费用提升影响调味品短期盈利:上半年美味鲜归母净利润增长20%至3.62亿元,明显快于收入增速,但Q2单季同比增长7.98%至1.76亿元,低于收入增速,环比放缓。这主要有几点原因,第一,去年二季度美味鲜营业利润率高达18.8%,高出全年2pct,基数较高;第二,受谷氨酸、包材等原材料价格提升,美味鲜上半年综合毛利率同比下降0.38pct至39.6%,预计二季度影响较大;第二,美味鲜上半年三项费用(含研发费用)占营收比重虽然同比下降0.41pct至18.8%,但是上半年因管理人员薪资待遇提升带动管理费用增长19%,而且主要在二季度体现。

    3、新的薪酬激励机制实施,考核更均衡,激励力度提高:公司发布核心管理人员薪酬与绩效考核管理制度(2019版),相比以往变化明显:1)考核指标上,收入、净利润与ROE各自权重由过去的2:6:2调整为4:4:2,收入要求提高,与公司五年双百目标一致;2)奖金分配上,从原有高层人员倾斜改为向中层业务骨干倾斜;3)在原有5%业绩提成基础上,对完成率达到1.1倍到1.2倍时,分别提取归母净利润超额部分15%及25%加大奖金包,激发活力,鼓励多劳多得。

    4、阳西基地持续升级扩产,总体趋势向好:今年公司内部机制改革,聚焦主业,激发内部活力,有望推动收入增速逐步向上提升。而且伴随更高效能的阳西产能占比提升,美味鲜毛利率仍将稳步提高,短期成本上涨带来的盈利扰动无忧。同时,公司计划通过银行间市场,总融资不超过71.4亿元(实际融资灵活、择机选择,并不一定足额发行),支持未来调味品扩产、兼并收购以及孵化集聚区建设等。

    5、盈利预测与估值:预计公司19-21年EPS分别为0.95/1.15/1.42元,对应PE分别为41/34/27倍。考虑公司机制逐步优化,未来成长可提速,维持“强烈推荐”评级。

    6、风险提示:行业竞争加剧致调味品销售不达预期;管理层变动造成经营波动;原材料等持续涨价影响盈利;食品安全问题。