一心堂:职业药师不足拖累Q2门店扩张,下半年有望恢复

事件:公司近期发布了2019年半年度报告,上半年实现营收50.60亿元(+17.90%),实现归母净利润3.37亿元(+15.31%),实现扣非后的归母净利润3.35亿元(15.09%)。

    职业药师数量制约Q2门店扩张。截止2019年6月30日,公司共有门店6129家,较2018年同期增加865家,增幅为16.43%。2019年Q1,公司净增加门店数量为247家,Q2单季度净增加门店数量仅为124家,门店扩张速度放缓。主要原因为2019年3.15晚会曝光了云南零售药店《健之佳》职业药师配备不足问题,Q2云南省内的职业药师检查力度加大,制约了公司门店的扩张。目前,云南省内的职业药师远程审方政策已经落地,公司也积极部署远程审方系统,职业药师短缺问题得到解决,预计下半年公司将加快门店扩张力度。公司目前持有自有货币资金和募集资金合计超过20亿元现金,若有合适标的,公司有足够的并购能力,未来1-2年并购扩张有资金保证。

    深耕云南地区,向川渝扩张。目前公司在云南省内共有3747家门店,占总门店数量的比重达61.14%,门店布局上呈现纵向一体化格局,省级、地市级、县级、乡级四个类型的门店均已超过1000家。2019H1,公司在云南省内新开门店235家,四川、广西、山西、海南、重庆分别新开门店76家、49家、31家、23家、20家,区域布局上,公司仍然是深耕云南,向川渝及华南地区扩张为主。

    毛利率下降,现金流状况良好。2019年上半年,公司销售毛利率为38.79%,较上年同期下降3.03个百分点,毛利率降幅较大。2018年下半年以来,公司毛利率下滑至40%以下水平,主要受到两方面因素的影响,一是毛利率较低的处方药销售比重提升,二是职业药师配备增加了人力成本。2019H1的经营性活动现金流量净额为3.01亿元,较上年同期的0.45亿元有改善,公司目前的现金流状况良好。

    盈利预测与投资评级:考虑公司的扩张步伐及节奏,预计公司2019-2020年将实现营业收入109.20、127.76亿元,实现归母净利润5.96、6.55亿元,EPS为1.05元、1.15元。考虑公司所处行业地位及扩张速度,给予公司2019年26-28倍估值,合理区间为27.30-29.40元,公司门店扩张步伐变慢,未来业绩增速或将放缓,下调至“谨慎推荐”评级。

    风险提示:新开或并购门店盈利不及预期;商誉减值风险;行业政策风险。