万华化学中期点评:MDI波动影响短期业绩,多元化支撑长期发展

事件:

    公司公布2019年半年报,2019年上半年公司实现营业收入315.39亿,同比下降15.35%,归母净利润56.21亿,同降46.49%。单季度来看,第二季度公司实现营业收入155.87亿,环比下降2.29%,归母净利润28.25亿,环比上升1.04%。 l MDI行业景气下行使公司业绩承压,利润下滑在预期之内: 受需求疲软影响,2019年上半年MDI价格弱势下行,公司聚合MDI挂牌同比下降36.21%,纯MDI挂牌价同比下降19.05%,按聚合MDI与纯MDI质量比7:3的估算,2019年上半年公司MDI均价约为18497元/吨,同比下降30.25%,尽管主要原材料纯苯价格也下滑约29%,但MDI-纯苯价差(MDI-0.63纯苯)仍然下降约31.72%,是公司业绩下滑的主要原因。 分子公司来看,宁波万华(180万吨MDI)上半年实现利润25.59亿,同比下降32.98%,基本与MDI-纯苯价差变化一致;海外子公司BC(30万吨MDI,25万吨TDI)上半年净利润7.63亿,较2018年同期25.77亿下降70.39%,除MDI价格下降的影响外,TDI价格同比大幅下跌近50%也是主要影响因素,收购BC公司的2019年业绩承诺为14.87亿,考虑目前MDI、TDI价格已企稳,BC公司完成业绩承诺将是大概率事件。

    二季度聚合MDI均价略有回升,但公司PDH、TDI等装置检修减少了部分产品销量,业绩环比基本持平符合预期。

    MDI寡头格局稳定,新材料、石化业务未来可期,维持“强烈推荐”评级:

    公司通过收购瑞典国际化工,进而将控股福建康乃尔,强化MDI行业进入壁垒,行业寡头格局稳定;公司技术创新能力卓越,在新材料领域将不断开发新技术新产品;公司正积极推进百万吨乙烯项目,石化业务将迎来高速发展。公司短期业绩受MDI价格波动影响较大,目前价格处于近三年低点,我们保守按目前价格计算,下调公司2019-2021年预计净利润分别为113.26(-46.95)、133.10(-50.34)、153.13(-51.01)亿,当前股价对应PE为12、10、9倍,考虑未来向上弹性巨大,周期底部理应给予更高的估值,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:产品价格大幅下降,新项目投产不及预期。