万华化学:中报符合预期,Q3主业有望企稳回升

2019H1净利下滑 46%,业绩符合预期万华化学于 8月 20日发布 2019年中报,公司实现营收 315.4亿元,同比降 15.4%(追溯调整后,下同);净利 56.2亿元,同比降 46.5%。按照 31.4亿股的最新股本计算,对应 EPS 为 1.79元。其中 Q2实现营业收入 155.9亿元,同比降 5.3%;归母净利润 28.3亿元,同比降 47.0%。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。

    MDI 景气回落拖累业绩据百川资讯,2019H1华东地区纯 MDI/聚合 MDI 均价分别为 2.18/1.45万元/吨,同比下跌 28%/36%,由于 30万吨 TDI 投产及 BC 并表,公司聚氨酯板块销量 132.0万吨,同比增 39.2%,实现营收 164.8亿元,同比降 1.9%,均价下跌 30%至 1.25万元/吨,尽管 MDI 原料纯苯均价亦下跌 28%,但价差仍有收窄,聚氨酯业务毛利率下跌 15.2pct 至 42.7%。公司 2019H1综合毛利率 31.4%,同比下滑 11.3pct,销售/管理/研发/财务费用率分别上升1.1/0.1/1.1/0.4pct 至 4.3%/2.2%/2.6%/1.8%。子公司宁波万华实现营收89.2亿元,同比下滑 14%,净利 25.6亿元,同比下滑 33%。

    石化板块盈利收窄,新材料继续放量石化产品方面, 2019H1丙烯/丙烯酸/环氧丙烷/MTBE 华东地区均价分别为0.73/0.80/1.01/0.54万元/吨,同比变动-11%/3%/-16%/-11%,公司实现销量 146.5万吨(含贸易量),同比降 19.6%,实现营收 75.1亿元,同比降9.7%,销售均价 0.51万元/吨,同比上升 12.3%,2019Q1/Q2丙烯-丙烷价差分别为 0.36/0.29万元/吨,分别较去年同期下跌 16%/28%,拖累板块毛利率下滑 2.3pct 至 9.9%。精细化学品及新材料方面,实现销量 17.6万吨,同比增 25%,均价 1.8万元/吨,同比降 3%,对应营收 32.4亿元,同比增 21%,毛利率下滑 8.7pct 至 26.2%。

    8月 MDI 挂牌价小幅上调,石化产品企稳回升,多元化项目仍有增量公司于 7月 27日公告上调 8月份中国地区纯 MDI/聚合 MDI 挂牌价至2.07/1.50万元/吨,环比 7月份分别上调 700/500元/吨。据百川资讯,目前华东地区纯 MDI/聚合 MDI 价格为 1.92/1.32万元/吨,较 7月中旬低点反弹 14%/8%。石化产品方面,8月中旬华东地区环氧丙烷/丙烯酸/丙烯报价分别为 1.08/ 0.75/0.77万元/吨,较 7月初低点回升 14%/7%/3%。公司新项目逐步贡献增量:50万吨 MDI 扩产项目 2019年建成,100万吨乙烯项目开始建设,2020年底建成,我们预计将持续贡献业绩。

    维持“增持”评级万华化学是全球聚氨酯领域龙头企业,未来新项目持续贡献增量,MDI 行业景气处于低谷,我们维持公司 2019-2021年净利润预测分别为120/142/155亿元,EPS 分别为 3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。

    风险提示:下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。