上海家化:多品牌矩阵协同发展,经营质量稳步提升

事件:公司2019年H1实现营收39.2亿元,同比+7%,归母净利润4.4亿元,同比+40.1%,扣非后归母净利润为2.6亿元,同比9.5%。其中Q2单季实现营收19.7亿元,同比+9.1%,归母净利润2.1亿元,同比+26.8%,扣非后同比+14.4%。

    毛利率下降,期间费用率大幅下降:(1)产品结构调整致毛利率下滑:公司2019年H1毛利率同比下滑2.66pp至61.94%,其中Q2单季毛利率同比下滑0.71pp,毛利率大幅下滑主要在于新工厂投放后产能利用率不满以及产品结构调整所致。(2)期间费用率降低,经营效率提升显著:公司2019年H1期间费用率同比下降1.56pp至56.8%。分项看,销售费用率下降0.36pp至43.5%,“管理+研发”费用率下降0.76pp至12.6%,财务费用率下滑0.44pp至0.61%,公司费用有较大幅度改善,业绩显著提升。(3)非经常性收益主要来自非流动资产处置损益1.38亿、政府补助1375万元、投资收益6011万元。

    众享十大品牌,头部品牌将享受行业规模增长红利。(1)公司拥有佰草集、六神等十个品牌,形成多品类坚实护城河,其中上半年起初实现25%增长,家安、玉泽、片仔癀增长在35%-55%区间、汤美星全球实现了高个位数增长,六神实现个位数增长,佰草集、高夫、美加净微跌。(2)就品牌地位来看,佰草集为百货渠道国产化妆品第1品牌、六神花露水市占率74.8%、美加净在手霜品类市占率稳居第1,高夫在男士洁面和面霜品类占据第4,启初位居婴儿面霜和沐浴露品类第2,头部品牌未来将享受行业规模增长红利。

    坐拥八大渠道,线上线下全渠道发展。公司拥有经销商分销、直营KA、母婴、化妆品专营店、百货、海外、电商、特渠等八大渠道,其中上半年全网GMV销售同比+31%,特区增长超60%,商超、母婴、CS渠道均实现个位数增长,百货渠道受到国际大牌的压力有所下滑,但跌幅在Q2有明显收窄,公司线下渠道根深蒂固,线上渠道逐步发力。

    盈利预测与评级。预计2019-2021年公司归母净利润分别为7亿元、7.8亿元、8.9亿元,EPS分别为1.04元、1.17元、1.32元,对应PE分别为33/30/26倍,维持“增持”评级。

    风险提示:线下渠道扩张或不及预期;行业竞争或加剧;产品销售或不及预期。