桐昆股份2019年中报点评:业绩符合预期,新建项目稳步推进

类别:公司研究 机构:华创证券有限责任公司 研究员:任志强 日期:2019-08-19

业绩符合预期,长丝盈利缩窄。上半年聚酯产业链下游坯布、终端纺织服装业需求有所下滑,涤纶长丝盈利空间同比缩窄,二季度环比有所改善。上半年常规POY品种价差1161元/吨(不含税,下同),同比-244元/吨;二季度POY价差1292元/吨,同比-249元/吨,环比+293元/吨。二季度公司POY销量98.46万吨,同比+16.59%;均价7362.08元/吨,同比-10.11%;FDY销量29.90万吨,同比+57.29%;均价7809.57元/吨,同比-9.97%;DTY销量19.38万吨,同比+13.73%;均价8930.15元/吨,同比-8.27%。上半年尤其是二季度PTA盈利改善明显,上半年行业PTA-PX平均价差967.5元/吨,同比+243元/吨;二季度PTA-PX价差1207元/吨,同比+557元/吨,环比+505元/吨。上半年嘉兴石化净利润8.50亿元,2018年同期为3.37亿元。

    长丝产销逐步修复,PTA盈利有望维持。上半年聚酯产量2414万吨,同比增长8.4%;预计下半年聚酯产量增速7%左右,全年产量增速在8%附近。当前长丝价格处于近两年低位,虽然下游坯布库存高企,但织造长丝端产销逐步修复,需求端边际改善;中长期长丝需求增速有所放缓,行业龙头成本优势凸显。新凤鸣220万吨产能预计三季度投产,但投产后产能爬坡需要一定时间,产量增长有限;当前短流程PX利润处于成本线附近,成本端向下空间有限;PTA-PX价差1000元/吨左右,下半年PTA盈利水平有望维持。

    新建项目稳步推进,行业龙头地位巩固。公司目前涤纶长丝产能570万吨,国内市占率超过16%,全球占比接近11%。公司新建项目稳步推进,恒优年产30万吨POY项目、年产30万吨POY技改项目已完成部分纺丝设备的安装,聚酯装置即将投产,恒邦四期聚酯装置已在近期开车投产;恒腾四期纺丝设备正陆续到货安装中。公司新建项目以差别化纤维为主,预计2019年底将扩至660万吨。PTA产能约400万吨,目前基本实现自给自足;未来公司规划建设年产2*250万吨PTA,匹配涤纶长丝的扩建,保障原料供应的稳定性。此外,浙石化项目稳步推进,有助于公司实现产业链一体化布局,保障未来长远发展。公司持有20%浙江石化股权,项目达产后将成为公司未来重要的业绩增量。

    盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,预计19-21年净利润分别为25.6/32.6/39.8亿元,对应EPS1.40/1.78/2.18元,对应PE为9/7/6倍。考虑到市场估值水平变化,调整目标价至16.0元。涤纶行业持续向龙头集中,公司规模优势明显,纵向一体化完善产业链布局;当前估值水平相对低位,行业边际改善,维持“强推”评级。

    风险提示:原油价格大幅波动,需求不及预期,项目建设不及预期。

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