创源文化:中报业绩亮眼,精益生产模式兑现,专注差异化确立竞争壁垒

事件:公司发布2019年中报,19H1实现营业总收入4.35亿元,同增17.37%,归母净利润0.49亿元,同增64.02%。

    北美收入稳健增长,亚洲区开拓收入增速亮眼。19H1扣非后归母净利润0.41亿元,同增76.55%,非经常性损益科目主要包括政府补助及理财投资收益。19Q1/Q2收入分别为1.70/2.65亿元,YoY+18.84%/+16.44%。分产品:时尚文具/手工益智/社交情感/其他类收入分别为2.57(YoY+19.32%),0.96(YoY+13.83%)/0.61(YoY+11.76%)/0.20(YoY+29.60%)亿元;分地区:北美洲/亚洲分别实现收入3.44(YoY+13.19%)/0.51(YoY+95.71%)亿元,亚洲地区收入增速亮眼。国内为公司推广OBM产品重点基地,以线下经销商批发及电商同步进行,同时与大客户进行ODM开发合作,我们预期公司国内业务将维持高增速。

    精益生产模式减耗降费,盈利能力提升明显。19H1毛利率36.52%,同增7.34pct,19Q1/Q2毛利率分别为36.37%/36.62%,分别增加7.52,7.24%pct,毛利率提升主要因为公司重点开发的精益化生产流程逐步成熟,与柔性生产线紧密衔接实现减耗降费;19H1净利率11.19%,同增3.16pct,19Q1/Q2分别为5.12%/15.10%,同增3.94%/2.75%,Q2净利率提升明显主要系管理费用率波动性下滑,叠加汇兑收益使得财务费用为负。三费情况:期间费用率23.61%,同增4.42pct,销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为7.20%/15.70%/0.70%,YoY+0.53/+2.82/1.05pct,管理费用提升主要系人员工资上调,及新设子公司费用增加所致。财务费用率提升主要因为一季度汇率影响汇兑损益。

    产品专注差异化细分领域确立壁垒,快速迭代能力贸易摩擦无虞。公司多数对美销售产品按25%征税,但基于产品高速迭代、非标准差异化、渠道加价率高等特点,贸易摩擦对公司影响慎微,毛利率不降反增:1)各批次订单风格样式迭代速度不超3个月,将承担关税加征部分传导至下游能力强;2)公司客户(品牌商、零售商)作为toC的渠道,加价率在5-9倍,对加征关税敏感程度低。设计、生产能力铸造高壁垒,设计团队紧跟时尚潮流,柔性生产体系实现一周打样试制,半年全产品矩阵迭代,具备多批次个性化,高速交付的竞争护城河。

    盈利预测与投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.06/1.62/2.12亿元,对应EPS为0.59/0.90/1.18元,当前股价对应PE为17.8X,11.6X,8.9X,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格大幅上涨风险;中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济景气度下行风险。