固收点评:PPI持续为负究竟会影响什么

事件

    2019年8月9日,国家统计局公布2019年7月份PPI相关数据:7月PPI同比下降0.3%,预期-0.1%,前值0%,低于前值。关于下半年PPI展望,我们认为综合考虑全球经济基本面疲软,全球制造业PMI放缓,总需求将受此拖累,油价持续走低。另外,特朗普单方面加征关税使中美贸易摩擦显示出持续化、复杂化趋势,制造业投资增速不及预期,考虑到去年基数较高,预计下半年PPI同比或将持续保持在负值波动区间,明年或可转入正区间,主要系明年油价可能回升以及供给侧改革影响。下半年PPI跌入负值,并可能继续在负值区间波动,可能会影响企业盈利、库存、投资信心以及信贷等方面,下面我们具体展开论述。

    观点

    PPI跌入负区间,企业盈利不乐观。从实体经济融资成本看,PPI 的持续走低意味着以GDP 平减指数度量的实际利率有所上行,实体经济融资成本面临上行压力。从PPI与GDP平减指数累计同比变动情况,我们可以看到,PPI累计同比变动与GDP平减指数累计同比变动基本一致,我们预计下半年PPI可能在负区间波动,GDP平减指数更大可能与PPI波动一致,下半年有下行的可能,下半年实际利率可能有所上行。另外,PPI的含义是工业品出厂价格,也就是工业企业的产品销售价格,PPIRM工业企业原料、燃料、动力购进价格指数。2019年以来,PPIRM变动值较小,在成本没有较大变化时,PPI走低意味着企业盈利能力减弱。从PPI与企业利润累计同比变动情况也可以看到,17年至今,PPI与工业企业也利润变动情况较一致,PPI跌入负区间波动,对企业利润回升带来压力,预计下半年企业盈利能力会有所减弱。

    PPI下降需求减弱,库存压力有所体现。PPI下降会对库存造成影响、后期库存压力较大。PPI上升,叠加“买涨不买落”的市场法则,会激发多方面的购买需求,包括建立库存需求、未来消费需求,甚至是资金避险需求和投资需求等。而PPI下降,相关需求也会受到影响,建库存需求和未来消费需求下降会给企业生产和库存带来压力,另外企业盈利也难有较大幅度改善,预计后期库存压力不容乐观。

    投资信心受影响,回暖压力渐显现。PPI上升会增加投资信心,PPI下降则会削弱投资信心。上半年投资增速放缓,其中民间投资增速放缓趋势明显。主要是PPI下降致使投资利润下降,对投资信心带来较大负面影响,最终导致投资有所回落。

    还贷付息能力减弱,银行放贷受到影响。PPI下滑对银行系统性风险带来负面影响。PPI下降,企业盈利状况转坏,金融机构贷款安全受到影响,同时也影响银行持续放贷的积极性。另外,企业盈利下降,也会减弱企业偿还贷款能力和付息能力,由此会对银行系统性风险带来负面冲击,影响金融机构系统性安全,需要警惕“债务-通缩”的再次出现。

    货币政策难紧,CPI压力仍存。PPI下降会使得实际利率有所上行,同时考虑企业盈利有所减弱、库存压力较大、投资信心不足可能导致投资下降以及银行放贷激励受挫,央行的货币政策不会实质性收紧。而货币政策宽松对CPI后期下降效果较小,政策性约束有所减弱,CPI变化更多的会依靠自身影响因素的变动而变动。同时CPI 的上行也对货币政策的进一步松动构成了制约。7月召开的中央政治局会议定调下半年经济工作时,就罕有地提出“保障市场供应和物价基本稳定”。在《2019年第二季度中国货币政策执行报告》中,央行再次强调通胀不确定性,对动态变化需持续监测,我们认为通胀可能会影响货币政策决策。

    风险提示:PPI跌至负区间波动,投资仍有犹豫。