通威股份:盈利超预期,龙头地位稳固

盈利超预期,下半年硅料盈利有望持续提升

    公司 2019H1实现营收 161.24亿元(+29.39%),归母净利 14.51亿元(+58.01%),盈利超预期。上半年公司饲料业务稳步提升,电池片业务盈利超预期,硅料凭借成本优势实现盈利,龙头地位凸显,预计下半年盈利有望持续提升。我们预计公司 19-20年 EPS 分别为 0.78和 1.07元,给予目标价 15.6-17.16元,维持“买入”评级。

    电池片 H1盈利超预期,目前价格底部徘徊具备向上弹性

    根据半年报披露,19H1电池产销量约 6GW(同比+97%),贡献净利润 10亿元左右。上半年通威太阳能受新产能投产爬坡影响,平均产能利用率100%,略低于历史同期水平,下半年仍具备进一步提升的空间,从而带动非硅成本进一步下降。根据公司预计,成都四期和眉山一期产能基地有望在 2019年底至 2020年上半年相继建成投产,产能进一步扩大至 20GW。

    受产能投放及下游需求影响,近期电池片价格下降幅度超预期,部分厂家出现亏现金流的情况,我们认为随着下游需求的改善,电池片价格具备一定的向上弹性。

    硅料优势产能单晶占比提升,有望带动下半年硅料盈利改善

    根据中报披露, 2019H1公司实现高纯晶硅销量 2.28万吨(同比+162.88%) ,毛利率 16.98%。其中原有的 2万吨高纯晶硅产能实现满产满销,包头一期和乐山一期各 2.5万吨新建产能已分别于 3月、6月达到了 100吨/天的产量,产能爬坡顺利,单晶料占比持续提升。根据中报里公司预计,单晶用料占比将陆续在 Q3/Q4达到 80%-85%,全年出货量力争达到 6.5万吨以上。我们认为受需求及新产能单/多晶料占比的结构性影响,当前硅料价格于底部徘徊;作为行业优势产能,公司单晶料占比的快速爬升将带动毛利率的持续上行。

    财务费用率上升,现金流有所好转

    受低成本产能投产及电池片盈利超预期影响,19H1毛利率 22.01%(同比+2.44pct),毛利率回升明显。公司销售期间费用率 11.31% (同比+0.79pct),其中财务费用率 2.11%(同比+1.08pct), 主要受融资规模增加和在建工程转固导致利息停止资本化影响。公司加大研发力度,在提升电池转换效率和单晶硅比例等方面增加研发投入,推升研发费用率至 2.82%(同比+0.86pct)。在公司营收增长带动下,公司 18年经营现金流 11.06亿元(同比+62.84%),现金流状况有所好转。

    产能释放带动业绩提升,维持“买入”评级

    公司在硅料及电池片领域产能和成本优势持续放大,龙头竞争力凸显,我们预计公司 19-20年 EPS 为 0.78和 1.07元,可比公司 19年平均 PE 为 19.43倍,基于公司硅料、电池片双龙头地位及新产能投放带来的业绩弹性,给予公司 19年 20-22倍 PE,目标价 15.6-17.16元,维持“买入”评级。

    风险提示:1)光伏新增装机不足,拖累产能消化;2)水产饲料价格下跌。